企业碳信息披露对财务绩效的影响机理 ———媒体治理的“倒Ｕ型”调节作用.pdf

１７０７０００００３８０１４１５温素彬．ｆｂｄ第２９卷第１１期管理评论Ｖｏｌ．２９，Ｎｏ．１１２０１７年１１月ＭａｎａｇｅｍｅｎｔＲｅｖｉｅｗＮｏｖ．，２０１７企业碳信息披露对财务绩效的影响机理媒体治理的 “ 倒Ｕ型 ” 调节作用温素彬周鎏鎏（南京理工大学经济管理学院，南京２１００９４）摘要全球气候变暖是当今世界关注的突出问题，碳减排已经成为衡量经济增长质量的重要指标之一。企业碳信息披露及其对财务绩效的影响成为近年来的研究热点。然而，碳信息的可见性相对较低，现有的研究成果几乎都着眼于二者之间的直接关系，对于媒体在二者之间所起的作用的研究还很少。本文分析了碳信息披露对财务绩效的影响机理以及媒体在其中所起的调节作用。研究发现（１）碳信息披露对资产收益率（ＲＯＡ）和净资产收益率（ＲＯＥ）具有显著的正向影响作用；（２）与以往的研究结论不同，本文发现媒体在碳信息披露对财务绩效的正向影响关系中的线性调节作用不显著，而是起到了显著的 “ 倒Ｕ型 ” 调节作用。关键词碳信息披露；媒体治理；财务绩效； “ 倒Ｕ型 ” 调节收稿日期２０１６－０１－１８基金项目国家自然科学基金项目（７１３７２００８；７１００２１０７）。作者简介温素彬，南京理工大学经济管理学院教授，博士生导师，博士；周鎏鎏，南京理工大学经济管理学院，硕士。引言全球气候变暖是当今世界关注的突出问题，碳减排已经成为衡量经济增长质量的重要指标之一。我国国家应对气候变化规划（２０１４－２０２０年）提出，到２０２０年单位ＧＤＰ的二氧化碳排放量要比２００５年下降４０％到４５％。企业是碳排放的主体，利益相关者越来越重视有关气候变化给企业带来的机遇和风险的评估和报告。碳披露项目（ＣＤＰ）从２００８年对中国１００家公司进行问卷调查以来，回复问卷的企业数呈现逐年增长的趋势，说明我国企业在碳信息披露方面的热情正在逐步提升。碳信息与财务信息的明显区别在于，财务信息属于强制披露项目，与财务绩效存在着较明显的直接关系，并且容易引起利益相关者的关注，而碳信息对于大多数企业来说还属于自愿性披露项目，且由于法规、技术、信息敏感度等原因，碳信息与财务绩效之间的关系可能存在很大的不确定性，这种不确定性会导致管理层经常无法或不愿全面地披露碳信息。因此，值得思考的问题是碳信息披露除了外部压力的促使外，是否存在内在的经济动力，对财务绩效的影响如何国内外学者在环境信息披露与财务绩效关系方面已经进行了一些有益的探索，并得出了一系列值得借鉴的结论。然而，关于碳信息披露与财务绩效关系的研究还很少，且主要集中于二者之间的直接关系。信息爆炸时代，媒体已经成为信息的主要传播中介。除了传播信息的基础功能外，媒体的外部治理功能已经成为一个热点话题。与财务信息相比，利益相关者对碳信息的关注度和敏感度相对较低，获取企业碳信息的难度更大，对企业碳信息的感知过程更加复杂。因此，在碳信息向利益相关者的传递过程中，媒体起着至关重要的作用，而相关的学术研究成果还很少。本文的研究目的是，探索碳信息披露对财务绩效的影响以及媒体在其中所起的作用。文献回顾１、碳信息对企业财务绩效的影响研究碳信息是企业环境信息的重要方面，关于企业环境责任及信息披露与财务绩效的关系的研究已经较多，而关于碳信息披露的经济后果方面的研究还相对较少。现有研究成果中多数文献实证检验了碳信息对财务绩效的正向影响关系，主要的理论解释包括通过缓解信息不对称、产生良好的企业声誉、降低资本成本、增强１７０７０００００３８０１４１５温素彬．ｆｂｄ１８４管理评论第２９卷企业的社会合法性等途径提升财务绩效。也有研究成果表明碳信息对财务绩效具有负向影响关系或没有显著性关系。具有代表性的研究成果主要有Ｓａｋａ和Ｏｓｈｉｋａ考察了企业的碳排放量和信息披露对公司价值的影响，特别是关于信息披露是否有助于降低估值不确定性，研究发现企业对碳管理的披露与股票的市场价值具有正相关关系［１］。Ｍａｔｓｕｍｕｒａ等的研究发现，披露碳排放量的企业的价值均值高于非披露企业，市场对于碳排放的企业具有惩罚作用，并且对于不披露排放信息的企业具有更大的惩罚作用［２］。Ｋｈｌｉｆ等研究了南非（英美法系国家）和摩洛哥（大陆法系国家）的企业环境信息披露与绩效的关系，研究发现，在南非的环境信息披露对企业绩效具有显著的积极作用，而在摩洛哥却没有，这说明法律和制度环境在其中具有重要作用［３］。Ｐｌｕｍｌｅｅ等分析了环境信息披露的方式和行业对环境信息和企业价值间关系的影响，发现一般行业的环境信息披露与财务绩效正相关，而重污染行业则相反［４］。然而，也有学者认为企业履行环境责任，必然会付出一定的代价，这些代价会降低财务绩效，环境信息的披露并不利于财务绩效的提升。例如，Ｓｔａｎｎｙ和Ｅｌｙ发现碳信息披露和投资之间没有显著影响关系，碳信息披露并未驱动公司业绩［５］。Ｈａｓｓｅｌ等指出公司环境信息披露具有成本关注和价值创造两种效应，进而使用剩余收益计价模型，通过对瑞典证券市场的实证研究支持了成本关注效应，得出环境信息披露与公司价值负相关的结论［６］。国内学者近年来也尝试研究碳信息披露与财务绩效的关系问题。何玉等研究发现碳信息披露与资本成本负相关，而且，对于碳业绩好的企业，这个负相关关系更弱，企业披露碳信息的目的是减轻合法性压力，降低资本成本［７］。王仲兵和靳晓超的研究发现，公司的获利能力、公司规模和公司的行业特征与碳信息披露水平呈正相关关系，但是，公司的碳信息披露水平和公司价值之间没有显著的相关性［８］。王君彩和牛晓叶以２００８年－２０１１年参与ＣＤＰ项目问卷调查的公司为样本进行实证研究，结论表明公司在海外的销售额越大，为了维持销售额和海外形象，公司就需要披露更多的碳信息，进而碳信息披露水平也就越高。市场对公司的自愿回应行为并没有给予预期的正面反应，也就是说，在非强制减排的情况下投资者并不太关注企业是否低碳［９］。２、媒体治理的研究媒体治理是指媒体对公司所起的外部治理作用，其核心内容是，媒体向市场和利益相关者传递相关信息，进而对公司及利益相关者的行为起一定的监督、约束或引导作用［１０］。其主要观点有通过媒体报道降低信息不对称程度，对相关事件产生监督作用，迫使企业采取行动，进而起到保护投资者利益的作用；媒体可以修正企业行为，促进企业履行社会责任；媒体主要通过声誉机制来影响公司治理。国内外的多数研究显示，在企业社会责任及其信息披露影响利益相关者行为和公司绩效方面，媒体具有明显的推动作用。Ｄｙｃｋ等认为媒体通过影响公司声誉，推动管理者向利益相关者公布其所关注的信息［１０］。Ｊｏｅ等的研究发现媒体报道可以大幅度提高公司董事会的工作效率，起到提升公司价值的作用［１１］。Ｒｕｐｌｅｙ等使用１２７个企业６年的样本，研究公司治理、媒体报道和自愿性环境信息披露质量之间的关系，结果表明自愿性环境信息披露质量与媒体对公司环境保护的报道具有正相关关系［１２］。国内学者关于媒体治理的研究大多集中于媒体在资本市场中所起的外部治理作用。汪昌云和武佳薇认为媒体语气会影响投资者情绪，进而影响ＩＰＯ抑价率［１３］；刘锋等对媒体关注与投资者关注对股票收益的交互作用进行了研究，发现媒体关注与投资者关注的交互作用对当期股票收益具有显著的正向影响，媒体对特定股票的关注可以放大投资者关注对股票收益的影响程度［１４］。李明和叶勇研究了媒体报道对约束控股股东行为和保护投资者利益有着重要影响，媒体报道能够减少控股股东的掏空行为［１５］。李培功和沈艺峰分析了我国媒体的公司治理作用，认为媒体在完善公司治理水平、保护投资者权益方面具有积极作用［１６］。陈鹏程和周孝华通过构建媒体情绪模型，分析了媒体情绪对ＩＰＯ首日回报和长期绩效的影响，研究表明媒体情绪高涨提高了ＩＰＯ首日回报，而长期反而容易引起股价下跌［１７］。饶育蕾等专门研究了上市公司的媒体关联与新闻报道偏差的关系，研究发现上市公司有动机通过媒体关联谋求媒体倾斜，从而影响公司价值［１８］。在碳信息披露影响财务绩效的相关研究中，对媒体治理的关注还很少。徐莉萍等重点考察了媒体关注对上市公司捐赠行为的影响，实证检验了媒体在上市公司履行社会责任方面具有显著的正向影响作用［１９］。陶文杰和金占明的研究发现媒体关注在社会责任信息披露与财务绩效中起部分中介作用［２０］。综上分析可见，现有相关成果多数着眼于研究碳信息披露或环境信息披露对财务绩效的直接影响作用，１７０７０００００３８０１４１５温素彬．ｆｂｄ第１１期温素彬，等企业碳信息披露对财务绩效的影响机理１８５对于信息化时代愈显重要的媒体治理的关注还非常有限。理论分析与研究假设１、碳信息披露与财务绩效由于碳信息在我国尚属于自愿性披露项目，而有限理性与信息不对称限制了人们对企业环境行为的全面、有效监控［２１］。因此，企业可能充分利用这一点进行选择性披露，报喜不报忧。企业作为一个营利性组织，其自愿披露碳信息的动机可以归结为合法性动机、决策有用性动机和经济利益动机，现阶段的主要目的还是为了促进企业的获利性和持续稳定发展。合法性理论认为，任何组织首先是一个社会性组织，其行为必然要符合社会的价值要求，否则，不可能长期生存下去。企业的合法性水平体现了企业履行社会契约的程度。因此，企业必然通过各种活动提升自己的合法性水平。企业的合法性通常由包括客户、投资者和社区成员在内的利益相关者根据其偏好和期望进行评估。可见，与利益相关者建立良好的关系极为重要，而信息披露是企业与利益相关者进行沟通的有效方式。企业为了获得利益相关者的好评和支持，必然披露相关信息，通过满足利益相关者的期望来支持其长期性和稳定性。环境信息披露是管理公共政策压力的有效工具，有助于建立企业声誉，并缓解市场对企业的负面反应，从而缩小企业的合法性差距，提高盈利能力。具有环境危机意识的企业，往往能够避免相关的财务风险。企业一旦意识到环境危机，势必提前采取相应的措施来降低这种风险，并通过信息披露强化企业的声誉和形象。例如，碳信息披露有助于改善和提高公司声誉，帮助公司留住优秀员工，提高员工对公司的认知度和劳动效率，进而提高公司盈利水平［２２］。具有较低环境合法性和环境声誉的公司会更加主动地通过自愿披露环境报告来减弱社会对公司的不利看法［２３］。所以，从合法性理论来看，碳信息披露能够缓解企业可能面临的监管方面以及来自利益相关者的压力，提高利益相关者对企业的认可度和支持度，进而促进财务绩效的提升。从决策有用性来看，碳信息披露有助于利益相关者进行科学的决策，从而提高企业的财务绩效。第一，碳信息披露可以避免未来环境监管成本对现金流量的不利影响；第二，降低了利益相关者与企业之间的信息不对称程度，利益相关者更加愿意接受企业的行为，并进行更加充分的决策判断，提高决策的科学性，进而促进企业财务绩效的提升；第三，提高了企业对利益相关者的亲和力，利益相关者更加愿意为那些保护环境、低碳经营的企业提供更多的特别资源，例如，消费者更加愿意为绿色产品支付更高的价格；供应商更加愿意为企业提供优惠的价格和信用政策；经营者愿意为此付出更大的努力；公众更加维护企业的品牌和声誉等。尤其在成熟产业中，如果产品质量、服务、价格等具有大致相同的竞争力，那么公司的环境保护和低碳经营信息将直接促进公众对企业经营和产品质量的正面判断，进而促进需求和重复购买，助推公司提升盈利能力和现金流量。从代理理论的观点来看，企业与各利益相关者之间结成了复杂的契约关系网，存在着多种委托代理关系。这些委托代理关系使企业的外部利益相关者与经营者相比往往处于信息劣势。环境和碳信息披露降低了管理者与利益相关者之间的信息不对称性，从而降低了代理成本和交易成本，更加有利于稀缺资源的优化配置。同时，还有利于加强投资者对公司品牌和可持续发展能力的认知，从而降低资本成本，提高盈利水平［２４］。环境友好企业具有较低的来自政府和利益相关者的规制成本和风险，更容易获得债权人的支持，从而有助于降低财务成本［２５］。环境信息披露还帮助公司创建和提高了声誉资本，有助于公司获得与利益相关者进行交易的谈判优势，从而提高公司的边际收益。在利益相关者理论框架下，企业社会责任增强了公司的可靠性，有助于企业与利益相关者之间的融合，从而促进企业绩效的提升［２６］。综合上述分析，提出如下假设假设１企业碳信息披露水平对企业财务绩效具有显著的正向影响关系。２、媒体治理的调节作用利益相关者理论认为，公司的成功与否取决于与利益相关者之间的关系，利益相关者与企业的互信合作关系有利于形成公司的持续竞争优势，并成为卓越绩效的重要源泉［２７］。相反，利益相关者对公司的不满将不利于公司的持续经营［２８］。碳信息并不直接产生财务绩效，它对财务绩效的影响往往是通过利益相关者的关注和行动而实现的。１７０７０００００３８０１４１５温素彬．ｆｂｄ１８６管理评论第２９卷利益相关者的行动一方面取决于对企业的了解程度，另一方面取决于企业的外部形象，而媒体具有 “ 信息传播 ” 和 “ 社会公器 ” 的双重功能，是利益相关者了解企业的重要途径。以Ｄｙｃｋ等为代表的媒体治理理论受到学者的普遍认可，该理论认为媒体的信息传播功能可以实现较好的信息传递，有效降低信息不对称［１０］。此外，媒体的公司治理功能还体现在外部监管机制方面，比如声誉机制、惩罚机制等。媒体对公司事件的差异性报道，也会产生差异性后果。一方面，媒体作为公共信息交流平台，可以降低信息搜索成本，帮助利益相关者做出更加明智的选择，提高社会资源的配置效率。Ｂｌｏｏｍｆｉｅｌｄ和Ｗｉｌｋｓ的研究发现，媒体对公司的报道数量越多，公司的相关信息披露水平就越高［２９］。Ｂｕｓｈｅｅ等的研究也发现，媒体对公司报道数量越多，信息的不对称性就越低［３０］。另一方面，媒体的信息传播功能对公司以及公司高管在利益相关者心目中的形象和声誉具有强化作用。因此，为了防止媒体对公司负面形象的强化或者为了获得媒体对公司正面形象的强化，公司管理层会努力履行符合利益相关者需求和公司治理准则的行动，从而提高公司的治理效率。在同等条件下，媒体关注程度越高，越有利于提高利益相关者对公司环境信息的认知能力，从而加强利益相关者的情绪。企业的碳信息披露是一种有效的信号传递机制，通过自愿性碳信息披露，能够有效地将自己与其他企业区别开来，体现差异化和不可模仿性的竞争优势。因此，公司往往会通过履行更多的社会责任来满足利益相关者的需求，并倾向于通过媒体来报道公司环境行为的正面信息，进而获得利益相关者对公司的支持。信息爆炸时代，社会公众已经生活在媒体笼罩的环境中，媒体既是企业发布信息的重要平台，也是公众获取信息的重要渠道。根据认知心理学理论，行为主体对外界事物的反应过程起始于对事物的关注，然后才会对所关注的事物进行编码和判断、转换和推理，进而做出反应。作为社会舆论评价的风向标，媒体发出的每一篇报道甚至仅仅是一个标题，都能对社会公众产生较大的影响。也就是说，媒体客观报道某一企业的经营行为，无论好坏，都能使该企业受到更多的关注。媒体还可以通过报道和舆论引导，激起利益相关者的响应行为。因此，媒体治理在碳信息披露对财务绩效的影响关系中具有强化作用。然而，这种强化作用的方向到底是什么，是值得探究的。现有的大多数研究都实证检验了媒体对行为主体的单向强化作用，即媒体关注度越高，对利益相关者的刺激越大。这是显而易见的。但是，这种研究具有浓厚的古典行为主义的 “ 刺激－反应 ” （Ｓｔｉｍｕｌｕｓ ⁃ Ｒｅｓｐｏｎｓｅ，Ｓ ⁃ Ｒ）色彩，忽视了有机体内部因素的作用。早在２０世纪３０年代后，一些心理学家为了弥补古典行为主义无视有机体内部因素的缺陷，将古典行为主义与认知心理学相结合，在 “ 刺激－反应 ” （Ｓ ⁃ Ｒ）的理论基础上提出 “ 刺激－有机体－反应 ” （Ｓｔｉｍｕｌｕｓ ⁃ Ｏｒｇａｎｉｓｍ ⁃ Ｒｅｓｐｏｎｓｅ，Ｓ ⁃ Ｏ ⁃ Ｒ）模型，建立了新行为主义心理学，说明了刺激对于行为的作用是通过有机体内部的转换过程而发生的。碳信息披露和媒体报道是对利益相关者的刺激，这种刺激所产生的反应是什么，取决于利益相关者的期望和感知。感知到的社会责任与实际社会责任可能存在差异，而真正影响利益相关者行动的是其感知的社会责任［３１］。期望理论认为，人类的行为是以一系列的预期、判断、选择和朝向目标的认知为基础的。期望一致性水平会影响行为主体对事物的满意度判断，进而影响利益相关者的决策行为。期望一致性水平受期望与感知两个变量的影响，与感知呈正比，与期望呈反比。当感知高于期望时，为正向期望一致性，将促使产生满意情绪；当感知低于期望时，为负向期望一致性（或期望不一致性），将促使产生不满情绪［３２］。通常情况下，媒体报道对于利益相关者的感知和期望具有不对称的影响作用。即媒体报道越多，利益相关者对企业的关注度也往往越高，对该企业的期望也越高，而利益相关者对碳信息的感知则不然，对企业碳信息的了解程度达到一定水平后，对碳信息的感知则会相对比较稳定，不会随着媒体报道数量的增多而提高。因而，当媒体报道高于一定水平后，容易产生期望不一致性。上述分析可见，媒体对于碳信息披露对财务绩效的影响关系具有调节作用，而这种调节作用不是单向的，而是具有两面性。当媒体报道数量较低时，利益相关者关注度较低，期望值相对较小，期望一致性高，媒体正向强化碳信息披露对财务绩效的影响关系；当媒体报道数量较多时，侧面反映出利益相关者对企业的关注度较高，期望值也相对较大，容易产生期望不一致性，随着关注度的提高，期望不一致性会越强，此时，媒体将负向减弱碳信息披露对财务绩效的影响。另外，企业社会责任的可见性具有权变作用。媒体关注度越高，可见性越高，越容易被更多的利益相关者关注和感知，但同时也越容易引起竞争对手的关注和解析，进而更容易被竞争对手所模仿。当这种情况增加到一定程度后，企业履行社会责任而获得的专用性资源将转化成一般资源，反而降低竞争优势［３３］。１７０７０００００３８０１４１５温素彬．ｆｂｄ第１１期温素彬，等企业碳信息披露对财务绩效的影响机理１８７综合上述分析，提出如下假设假设２媒体在碳信息披露对财务绩效的影响关系中具有 “ 倒Ｕ ” 型的调节作用。综合假设１和假设２，本文的理论模型如下图１理论模型图研究设计１、定义变量（１）被解释变量资产收益率（ＲＯＡ）、净资产收益率（ＲＯＥ）衡量企业财务绩效的指标很多，包括资产收益率（ＲＯＡ）、净资产收益率