1 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 2016 年 7 月 14 日 绿色金融 中国 碳市场 从 地区 试点 走向全国 统一 摘要  发改委 2016 年 1 月发文 部署 全 国 碳市场建设 工作， 要求 确保 2017年 启动 ， 碳排放权交易管理暂行办法 已经明确 部分管理 规则 ；  全国碳市场设 一个还是多个交易平台尚存争议， 集中交易 便于政策调整， 但对 交易平台能力建设和规则完善程度提出很高要求；分散交易 鼓励优胜劣汰 ，有利于碳市场自身 以及碳金融体系 的发展 ， 是目前国际通行的模式 ， 但需保证跨市场的规则统一 ；  全国碳市场配额 分配体系遵循“统一行业分配标准”、“差异地区配额总量”、“预留配额柔性调整”三原则 ，力求兼顾公平与效率 ，但实际公平性有待观察；  不同试点地区之间、试点地区与非试点地区之间，以及同一试点市场不同企业之间 留存 配额 的 价值不一， 配额统一 结转难保 公平性 。由试点市场分别回购剩余配额 较为可行 ；  全国碳市场 覆盖 所有地区， CCER 地域限制将不复存在， 电力部门CCER 也将部分纳入碳市场， 很大程度上降低了 CCER 对配额市场的冲击 ；  全国碳市场 将为 碳金融体系 的发展提供重大机遇。 碳 期货 的 束缚将消失 ， 可交易 的 碳金融衍生品有望 迎来井喷；需 进一步 推广 银行参与 碳金融市场、开 发 碳金融产品与服务的经验，引导更多 金融机构积极参与， 推动碳市场及碳金融体系 深化 发展。 鲁政委 汤维祺 兴业银行 兴业研究 首席经济学家 助理 分析师 绿色金融 2 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明  以试点地区为中心 建设跨 区域碳市场，是对全国碳市场建设的有益探索，也可能是全国碳市场启动之前 主要的运行模式；  上海、北京、深圳等地 可以 适时增加 碳市场 行业覆盖范围 ， 研究可复制、可推广性的排放核算标准及配额分配方案， 引导全国 碳 市场的长期发展 。 关键词 交易 平台 配额分配 CCER 碳金融 跨 区域碳市场 绿色金融 3 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 随着我国碳排放权交易市场试点工作的不断深入，全国碳市场也已渐行渐近。 国家发改委 2016 年 1 月印发的关于切实做好全国碳排放权交易市场启动重点工作的通知 （下称 通知 ） 对全国碳市场建设做了统一的部署，要求确保 2017 年启动全国碳市场 ； 4 月，国务院办公厅下发 2016 年立法工作计划将碳排放权交易管理条例列为预备项目； 6 月 13 日，国家发改委副主任刘鹤主持召开发改委改革专题会议，提出要“加快推进碳排放权交易制度”，全国碳市场建设全面进入快车道。 在此之前，我国已有 七个碳交易试点在市场体系构建、配额分配和管理、碳排放测量、报告与核查等方面展开了深入探索 ① ，为全国碳市场的建设积累了宝贵经验。 而 2016 年作为全国碳市场启动前的最后一个履约年度，无疑将成为碳市场从 “ 试点 ” 走向 “ 全国 ” 的关键年度。事实上 ， 2014 年底在七个碳交易试点全部启动之后，国 家发改委 就 发布了碳排放权交易管理暂行办法（下称暂行办法），从中已经可以对全国碳市场的 市场框架 以及管理规则 管窥一斑 。然而关于 碳市场交易平台设臵、配额分配及使用规则、交易主体准入、核证自愿减排量（ CCER）抵消机制，以及由碳交易市场衍生的碳金融体系 发展 等关键问题仍存在较大争议，有待 进一步 研究和明确。 本报告拟结合国内试点情况以及欧美碳市场发 展经验，对上述问题进行分析，并由此出发展望全国碳交易 市场框架与管理体制 的设计 。 一、 交易平台设臵 暂行办法 规定 “ 碳排放权配额交易平台由国家发改委批准设① 关于全国七个碳市场的运行情况考察，请参见我们此前的兴业研究绿色金融报告国内试点碳市场纵览，2016 年 6 月 18 日。 绿色金融 4 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 立 。 ” 由于试点阶段的特殊性， 目前获批的交易机构 共七家， 分别 位于七个试点地区， 独立地 承担 着 本地区及周边地区的碳排放配额交易。 全国碳市场建成后，是在一家交易所交易集中交易，还是在统一规则的前提下由多家交易所分散交易， 目前 尚存争议 ， 但 不论是集中还是分散，现有七个试点碳市场的交易平台 都在 积极 扩大影响 ，争取在全国碳 市场中 占据更重要的地位。 1. 集中交易 模式利弊 集中交易模式的优势是便于统一标准、集中管理，有利于价格发现；同时也契合我国节能减排行动自上而下的推进路径，便于国家主管部门灵活调整，使碳交易机制与其他能源气候政策形成合力。 考虑到我国大部分地区依然处于工业化增长和转型的阶段，经济增速和 产业结构调整相对较快，因此保证碳市场 配额 总量及分配 调整 的 灵活性，对于降低 减排政策 给 宏观经济带来的风险、保障我国长期经济增长的平稳具有重要的意义。 因此， 暂行办法也明确规定国家配额除向各省市发放之外，国家碳交易主管部门还需预留部分用于有偿分配、市场调节和重大项目建设。在集中交易 的模式下，国家预留配额能够直接影响统一市场，保证了政策调整效果的直接和有效。 集中交易的主要障碍，在于我国碳市场巨大的规模对交易平台以及交易规则的设计完善提出了非常高的要求 ① 。在市场设立初期，单一交易平台如果存在交易规则的不完善，可能会对市场造成较大的冲击，也缺乏竞争机制，不利于促进规则相关服务的优化。 美国加州碳市场便是典型的集中交易体系，由加州气候交易所（ CCX）作为唯一的交易平台。加州碳市场作为一项由州政府发起的自愿性减排措施，设立之初市场规模的交易主体数量有限因而采取集中交易模式。然而 ， 随着 2014 年加州碳市场与加拿大魁北克省碳市场对接，① 预计我国 碳市场年配额量约为 40 亿吨，是 欧盟碳排放交易系统 （ EU-ETS）的两倍，纳入主体近万家。 绿色金融 5 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 实际上已经形成了双中心分散交易的模式。 目前我国的七个交易平台在试点过程中积累了丰富的交易管理经验，形成了较为完善的体制机制和交易系统，而新设交易平台周期较长、成本较高。因此 ，未来 集中交易的国家碳市场交易平台很可能 会 在现有的七个交易平台中 择优 产生。就试点情况看，湖北、深圳、上海和北京的特点比较突出  湖北碳排放权交易中心 在交易总量、总额、累计日均成交量、投资者数量、省外引资金额等主要市场指标方面均位居全国第一。此外 ， 湖北率先 启动碳 排放配额 现货远期 交易，为碳金融市场的 发展 和创新 开创了先河 。 然而 ， 湖北省相对较为 薄弱的金融 市场 基础 条件 ， 是 其最为明显的劣势；  深圳排放权交易所 交易活跃度最高 ① ， 主要得益于其较高的市场开放度。深圳最早 引入机构和个人投资者，同时也是 目前 唯一引入境外投资者的市场。此外 ， 深圳 在碳金融创新 方面较为 活跃 ， 发行了全国第一个碳债券、第一只碳基金、第一个跨境碳产回购交易、第一个绿色结构性存款等，在配额托管制度，质押融资、创新型交易品种的研发等方面也走在前列。但 深圳市场小 规模 、 交易主体较多，在全国碳市场的覆盖标准下，纳入的 企业较少，这 是 深圳 排放 权交易所的 主要 劣势 ；  上海环境能源交易所 线上交易 规模 位列全国第三， 是 国内目前唯一连续三年 100履约 的试点 碳市场。 此外 ，上海环交所 正在探索 碳排放 远期 产品（计划将于今年三季度上线 ）。 上海的主要优势在于 上海金融中心 地位，以及 较为成熟 、完善的 整体的市场环境， 这会对 全国碳市场启动 的 平稳运行带来 积极 的影响 ；  北京环境交易所 尽管总体交易量不大，但其 碳交易产业链最为完善。不仅金融机构、碳资产管理公司、大型央企总部都在北① 深圳 市场 交易量与配额总量的比值远高于其他 6 个试点市场， 具体 请参见 兴业研究 绿色金融 报告国内试点 碳市场纵览 绿色金融 6 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 京，而且全国碳市场的设计团队也在北京，他们是未来可持续碳金融产品研发的重要利益相关方。目前 ， 北京环交所承担着全国碳市场 管理体系 、碳 金融 体系发展等多项国家课题的研究任务，也意味着其在未来全国碳市场中的重要地位。 在集中交易的机制下，没能成为国家交易平台的试点交易机构将面临功能的转型，可以作为特别会员单位参与全国交易平台，代理开展交易；在采取拍卖进行配额有偿分配的地区，也可以承担地方配额拍卖的任务。然而暂行办法并未对地方拍卖平台的设臵进行限制，考虑到全国市场下各省市均存在有偿分配的配额比例，因此各地也都可以设立拍卖市场， 从这个意义上说， 原有试点市场并无优势。 2. 分散交易 模式利弊 分散交易的模式是指在严格统一的核算标准与交易规则下，由多个交易平台同时进行交易。从国际经验来看， 分散交易式是目前发达经济体 碳市场 主要采用的建设模式。 欧洲碳排放交易机制（ EU-ETS）即存在英国伦敦的欧洲气候交易所 ICE ECX① 、加州商品交易所（ GreenX CME） ② 、德国莱比锡的欧洲能源交易所（ EEX） ③ 、挪威奥斯陆的北欧电力交易所（ Nordpol）等 多家 交易机构 。 EU-ETS 框架下的交易平台通过自由竞争、优胜劣汰的方式，促进市场体系的成长和完善。比如位于法国巴黎的 BlueNext 交易所 2009 年一度占据了 EU-ETS 市场 90的交易量。但由于该交易所交易品种过于单一， 在 EU-ETS 市场整体低迷 时期 经营 难以为继，于 2012 年底宣布永久关闭。除此之外， EU-ETS① 2010 年 ECX 被洲际交易所（ ICE）收购后， ICE 关闭了 ECX 并把碳交易业务合并至 ICE 的欧洲期货业务中，成为全球最大碳排放 权交易平台 。 ICE ECX 的 OTC 市场还提供北美地区碳排放产品的交易服务，包括加州碳交易体系的加州碳配额（ CCA）、美国东北部区域碳减排计划（ RGGI）的排放配额以及北美气候储备行动（ CAR）的减排信用。由于 ICE 位于 英国伦敦境内 ，因此 英国 退欧后， ICE 是否 能够 继续 交易 EU-ETS 的 碳配额 目前 尚不明确 。 ② GreenX 于 2007 年底由 NYMEX 联合摩根士丹利等 13 家公司共同出资建立，于 2008 年 3 月正式开始交易。2012 年 4 月被 CME 收购，并入 NYMEX 中，其产品作为大型商品期货交易所的一个品类。目前是欧盟碳排放交易第二大交易市场。 ③ EEX 于 2002 年由莱比锡能源交易所（ LPX）和法兰克福欧洲能源交易所（ EEX）合并成立，目前是欧洲碳市场交易份额第三的交易所，也是欧洲地区最早涉足 EUA 一级市场拍卖业务的交 易所。 绿色金融 7 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 框架下各交易所以及 大型商业 银行 、 投行 等金融机构 以 做市商的形式 设立了场外交易平台， 主要 承担大宗交易 ， 或 为小规模控排企业提供中介或代理 服务 ， 集中 大 量 小企 业 的配 额进 行 打包 交 易。 场外 交易 在EU-ETS 市场 占据了 近四成 的 成交量 ，规模不容忽视 。多家交易所配合大量的做市商和场外平台 ， 构成 了 EU-ETS 多层次 的 交易体系，适应 了不同地区、不同规模和行业的控排企业、不同类型投资者的需要。由于各交易所交易的标的 EUA 具有极高的标准化程度，因此交易所之间的EUA 成交价格也有很高的一致性， EU-ETS 下的控排企业可以选在就近市场进行交易。 2009 年启动的美国区域温室气体减排行动（ RGGI）也采取了分散交易的模式，在参与的各州分别设立交易所进行配额拍卖，而企业拍卖获得的配额可以在 RGGI 框架下所有的交易所进行交易。 设立分散式的碳交易市场体系，关键在于 1）设定统一、明确、公开的碳排放核算标准，使不同市场交易的标的体现相同的减排贡献，同时不同市场交易规则也需要保持一致，从而杜绝因政策、标准和规则的因素而产生的跨市场套利空间； 2）设定统一的注册登记系统，保证跨市场交易信息的可靠性。 在保证上述条件的前提下，允许多家交易机构同时开展碳交易，并允许交易主体跨市场交易，有利于交易平台之间引入竞争，倒逼提升服务水平和创新动力，加快 我国 碳市场的成熟和完善。 ① 值得注意的是，在试点 阶段 已经有多个地方提出设立碳交易平台、参与碳市场试点的意愿 ② 。在我国特有的行政体制和地区竞争动机下，① 在 2016 年 6 月 17 日于北京召开的“地坛论坛”上，发改委 气候司 综合处处长马爱民表示保持多个交易机构，有利于公平竞争，鼓励提高交易机构的服务水平是有利的。但是 ， 过多交易机构导致平均盈利水平下降，有可能造成恶性竞争。可能造成全国统一市场的割裂，出现地方保护主义，这是在我们全国碳市场建设过程中需要给予关注的。 ② 从相关文件和主要有关领导出席各项活动传达的信息来看，全国碳市场发展路径已基本清晰，即在现有试点地区经验基础上建设全国碳市场。 2014 年 6 月的第五届“地坛论坛”上，国家发改委气候司副司长孙翠华也已经明确表示，我国将以现有 7 个试点城市市场为基础直接扩展至建立全国范围内的市场，不再增加碳交易试点城市 。此前 2014 年已有杭州、甘肃 等地区 申请新增 碳交易 试点， 但 考虑到 2017 年即将启动交易，而 从 现有试点 经验看 ， 开展 碳交易试点 的筹备周期为 2～ 3 年， 且 市场趋稳还需要 1～ 2 年，因此新增试点 不利于 全国碳市场整体推进 的 部署， 因此 上述省区的申请均未 获批。 绿色金融 8 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 相信在分散交易模式下，还将有更多地方政府提出相同的诉求，一如数年前各地争相建设各类交易所的乱象，导致重复建设、浪费公共资源，同时也不利于碳市场的有序发展。对这一问题， 除了强调 国家主管部门要 控制碳交易平台设立数量的同时，还需要现有交易平台提升管理和服务，打破地域限制。 地方交易平台可以尝试构建“交易平台联盟”等合作机制， 实现 会员资格互认， 或者借助 金融机构经营网点实行代理开户等服务， 优化开户注册和账户管理流程、提高跨市 场交易便利度等方式，真正推动全国碳市场的一体化发展 。 二、 配额分配与使用 配额的初始分配是碳市场的核 心要件，从国际市场和国内试点经验看，也是决定市场运行平稳性、 有效性，以及减排效果的关键要素。 2016年 6 月 13 日召开的国家发改委改革专题会议上，发改委副主任刘鹤同志即提出要 “ 继续扎实推进碳排放权交易 ” ，同时特别强调要 “ 进一步细化碳排放权配额分配的具体方法和程序 ” 。按照全国碳市场建设工作的总体安排，要在 2017 年启动全国碳市场，就需要在今年完成配额分配方案的设计，这也是 2016 年我国碳市场建设从试点走向全国过程中最为关键的任务之一。 此外，对于配额的使用限制，包括跨期储存与结转相关规定也是碳市场交易规则中的重要内容。而在试点向全国市场过渡的过程中，试点市场配额能否在全国市场启动后继续使用，也是目前讨论的焦点。 1. 配额 分配方式 围绕配额分配方式的争论，焦点围绕着“一致性”、“差异性”与“灵活性”三个关键词展开  强调 “ 一致性 ” 的观点指出， 要 明确区域发展的补贴意义和碳市场功能之间的本质区别 ，不能把“共同但有区别的责任”原则用在碳市场，而是要 保证 在 配额分配 上 采取 全国统一标准，绿色金融 9 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 从而 保障 全国碳市场 的 公平性、一致性和稳定性 ① ；  强调“差异性” 的观点则 认为 ，我国 地区增长路径 具有较大的差异， 对于部分 经济发展和节能减排压力都较大 的地区而言 ，高能耗、高排放企业往往对 经济和 财政的贡献都不小，因此在配额分配过程中需要适当考虑，避免短时间内增加较大的成本负担 。事实上 在 部分 试点地区已经采取了 “ 差异化 ” 的 配额 分配方式，例如 广东碳市场再分配 预留 配额时 ， 向 发展任务较重的 粤西 北地区倾斜。而 在 6 月 13 日国家发改委 改革 专题会上，刘鹤 也指出碳配额分配方法 要 “考虑公平和效率、区域发展差异等问题 ” ；  强调 “ 灵活性 ” 的观点 则 指出 ， 除了上述两方面因素，由于我国经济 增长 较快、产业结构变化较多， 大部分地区 仍处在工业化转型的过程中， 因此需要预留 相当 比例的配额 以 应对 经济形势 和政策目标的 调整 。 综合上述观点， 我国碳市场实质上形成了相对折中的分配体系，遵循“统一行业分配标准”、“差异地区配额总量”、“预留配额柔性调整”这三项主要原则。 按照暂行办法的规定，由国家发改委根据各地区温室气体排放、经济增长、产业结构、能源结构、控排企业纳入情况等因素确定地区配额总量，并预留部分配额用于有偿分配、市场调节和重大项目建设。地方配额在初期以免费分配为主，适时引入有偿分配，并逐步提高比例。其中免费分配的标准和方法由国家发改委参考相关行业主管部门的意见统一确定。地方配额总量与免费分配配额之间的轧差，可由地方政府用于有偿分配，有偿分配的具体方式由地方确定。 从字面上看， 由于国家 在进行 地区配额总量分配 的 过程中 已经 适当考虑了地区差异， 因而 在 免费配额的分配标准 设臵上 不再考虑地方偏向性 ， 而是 按照统一 的 行业标准确定 。 由于 配额 分配标准 由 国家 确定 ，地① 蒋兆理 （ 国家发改委 应对气候变化司副司长） 统一标准能激活碳交易吗 http// 绿色金融 10 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 方层面 只能遵照 执行，或者从严执行， 可见 地方对配额分配没有 自主权。这样设臵无疑 是 旨在 兼顾地区 差异 和市场公平 在配额总量分配 时 考虑地区差异，而在免费分配时 严守 统一标准 从而 保障市场公平性。 但 值得注意的是，理论上 这样的分配方式并不一定能够保证 不同地区的 企业在交易过程中的公平性。 按照 规定， 地方配额总量扣除免费分配后的部分 ，可由地方政府通过 拍卖或固定价格出售的 方式进行 有偿分配 ， 有偿分配的 方式和标准 由地方确定 。因此 配额总量分配 的 地区偏向性便 会导致各地区 配额有偿分配 成本 的差异。此外 ， 由于地方在 免费配额分配 过程中，可以 执行 比国家标准更严的 标准 ， 其结果 是降低免费配额分配比例，提高有偿分配比例。因此可能 出现 各地区 在 免费分配 部分“ 从严 ” ，而在免费分配部分 “竞次（ Race to the Bottom）”， 即 压低有偿分配的价格， 间接 地 提升本地企业在碳市场的竞争优势 。实证研究表明 ,在碳市场上，如果采取偏向性的配额总量分配方式，则会导致中西部地区不当的竞争优势，长期会使高耗能产业 向中西部集聚，形成“污染天堂”效应，反而不利于地区协调发展 ① 。因此 有必 要 对有偿分配的方式和标准 进行 限制， 统一采取拍卖进行有偿分配， 同时 要求各地 配额 拍卖向外地企业 开放 的 方式 ， 能够统一不同地区企业 获得 配额的实际成本。此时 配额总量 分配的地区偏向性 仅仅 会影响到各 地方政府拍卖收入， 而不会对市场公平性造成影响。 地方政府 的拍卖收入可以用于支持 低碳技术 、产业的发展，或用于 低碳基础设施 投资，从而兼顾地区差异。 2. 配额 的跨期使用 从国际碳市场和国内试点经验可以发现，不论是采取免费分配还是拍卖分配的方式，配额过剩是碳市场交易初期最容易发生的问题，也是影响 碳市场价格平稳性的最大隐患。允许碳配额的跨期储存是平滑各期配额价格的有效手段。此外，允许配额储存对于企业跨期进行碳资产管① 汤维祺等（ 2016） 从“ 污染天堂 ” 到绿色增长 碳市场对区域间高耗能产业转移的调控机理研究 ， 经济研究 ， 2016 年 第六期 。 绿色金融 11 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 理、降低减排成本具有重要的作用，因此 ， 各试点均允许控排主体跨期储存配额。暂行办法明确全国碳市场配额可以存储，但具体规则有待明确。目前各试点地区均规定前一年的配额可以全额结转至下一年继续使用，其中 ， 只有 湖北 附带规定结转的配额必须是通过市场交易购入的，换句话说企业如果需要将免费分配得到的配额结转之下一期，就需要先卖出再买入。这一规定增加了表面上的交易活跃度，但是对于优化价格发现能力并没有显 示出很大的作用，因此预计全国碳市场并不会采纳。 此外，在全国 碳市场启动 后 ，试点市场交易主体的剩余配额 是否 能在全国市场继续使用 ，是各试点地区 政府 主管部门、 交易机构、控排企业以及投资者非常关心的话题。如果不对原有配额进行结转，则可能对过渡期试点市场的平稳运行造成巨大的冲击，就如 2008 年 EU-ETS 第一阶段末由于配额无法结转至下一期使用，导致碳排放配额市场价格跌至 0，在欧盟政策制定者、国际社会，以及相关研究人员中激起了巨大的争议。然而与 EU-ETS 在 2008 年的情况不同，我国目前有 7 各试点市场并存，市场之间价格 差异较大（按 2016 年 6 月 27 日收盘价，最高的北京市场碳配额价格为 54.77 元 /吨；最低的广东则为 9.32 元 /吨，而一个月前上海市场还曾出现过 4.21 元 /吨的超低价格），此外不同试点市场的覆盖范围、配额分配方式，以及排放核算标准不同，导致 市场之间 交易标的并不完全等价。即便是同一市场上的不同企业，也可能有的企业持有的配额是免费分 配得到，而有的企业是通过市场交易获得的，因而持有成本也不相同。 可见全额等比例结转 无法 满足公平性的标准。 此外，由于试点市场独立运行，互相之间，以及试点市场与全国市场之间缺乏协调，因此如 果确定全额结转，很难预测试点市场交易主体的行为，会使全国市场运行初期配额供给总量脱离主管部门的控制，造成一定的不确定性。 还需要注意的是，国家发改委 2016 年 1 月 11 日 发布的关于切实做好全国碳排放权交易市场启动重点工作的通知 （ 发改办气候 [2016]57绿色金融 12 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 号 ） ，以及 5 月 13 日 发布的关于进一步规范报送全国碳排放权交易市场拟纳入企业名单的通知中设定的全国碳市场行业、企业覆盖范围，与现有试点市场并不一致。尽管在新的履约年度中（ 2016 年 7 月～ 2017年 6 月），各试点市场均参照全国市场的标准调整了纳入企业范围，但仍可能存在不一致。对于纳入试点市场但没有被全国市场纳入的企业，因 其 不再参与全国碳市场的交易 ，所以 其 持有的配额如何结转， 且 结转后如何处理也成了问题。 最后需要考虑的问题是，原有试点市场交易主体通过结转获得了全国碳市场的配额，因此在相同的配额分配标准下，就比没有参与试点碳市场交 易的企业（包括非试点地区，以及试点地区没有纳入试点市场但被纳入全国市场的企业）具有一定的优势。而这种优势是否合理，也需要探讨。对此特别需要明确的一个观点是，没有参与碳交易的企业，并不表示其没有承担减排任务。事实上 “十一五”、“十二五”期间，在国家和地方减排目标的引导下，各行各业均通过各种方式实现了一定程度的减排，只是被纳入碳市场的企业可以利用碳交易机制更为灵活地安排其减排行动。 可见， 在确保市场公平性的前提想，尽量避免对已有市场平稳性的冲击、实现试点市场向全国市场的有序衔接，需要综合考虑多方面的因素。 在国家 方案没有明确的时候，试点市场对未来配额的结转事项也都在“摸着石头过河”上海规定 2016 年之前的配额可以分三期逐步结转为 2016～ 2018 年配额；天津则规定原有配额可以全额结转至 2016 年后使用；而北京则是规定为纳入全国碳市场的企业持有的配额继续有效，可以逐步卖出配额，而纳入全国碳市场的企业则待国家方案出台后执行。 考虑到 不同试点地区之间、试点地区与非试点地区之间，以及同一试点市场不同企业之间的公平性难以同时保障，因此笔者认为由试点市场分别自行消化剩余配额的方式也是一种较为可行的方法。 具体可以由试点地区碳市场主管部门在试点结束之前按照固定价格回购剩余的配额；回购价格按照一定时间，或者一定成交量对应的交易均价确定。绿色金融 13 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 回购 之初 可由全国市场 向 地方有偿分配配额收入 进行 抵补，或者由全国碳市场主管部门以资金或者配额的形式部分进行补偿 。 三、 自愿减排项目 核证减排量（ CCER） 抵消机制 按照暂行办法的规定，在碳市场覆盖范围之外的“自愿减排项目”实现的减排量，经主管部门核证并在“国家自愿减排交易登记系统”进行备案后，可获得“核证自愿减排量（ CCER）”。 CCER 可以在碳排放配额交易市场上进行交易，用以抵消（ offset）碳市场控排企业的排放量。碳市场引入 CCER 的主要作用在于鼓励碳市场覆盖范围之外的企业进行节能减排，从而延伸碳市场的作用。这一做法肇始于京都议定书中设定的“清洁发展机制（ CDM）”，鼓励发展中经济体碳减排，并可以向发达经济体的碳市场出售获利 。 图 1 各地区自愿减排项 目数量与减排量（截至 2015 年 5 月） 资料 来源 中国自愿减排交易信息平台（ http// ， 笔者整理 从 图 1 可见，七个试点 地区中 只有湖北的 CCER 总规模 较大， 从全05001000150020002500050100150200250新疆 山西 内蒙 四川 贵州 甘肃 河北 江苏 云南 湖南 宁夏 湖北 山东 河南黑龙江吉林 辽宁 浙江 广西 广东 安徽 福建 陕西 上海 青海 江西 深圳 北京 重庆 海南 天津 西藏减排量（万吨）项目数量（个）项目数据量 减排量绿色金融 14 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 国总体来看 CCER 主要来源于非试点地区。 在 试点阶段， 各 试点地区为了 促进本地减排目标的 完成， 同时 避免 低成本 的 CCER 大量涌入市场造成的冲击， 因而 对 CCER 的 使用设定了一定的限制，主要包括 使用 比例 上限 、 自愿减排项目 时间与 来源地 限制，以及项目类型限制等 ① 。在 全国碳市场 启动 后， 由于 所有地区 都将 被纳入碳市场，因此 CCER的地域限制将 不复存在 ，这在很大程度上降低了 CCER 对配额市场的冲击 。 图 2 各类自愿减排项目数量（ 截至 2015 年 5 月 ） 资料 来源 中国自愿减排交易信息平台（ http// ， 笔者整理 从 项目 类型 看， CCER 的主要来源为风电、光伏、 光伏 和 甲烷 减排（主要为农业 和 畜牧业 项目 ） ， 其中前 三 项 作为电力项目纳入了 全国碳市场行业覆盖范围中。 目前不论是 碳排放权交易 管理 暂行规定 还是① 具体 请参见 兴业研究 绿色金融 报告国内 试点 碳市场纵览 0150300450600750项目数量（个）绿色金融 15 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 发改委 2014 年 4 月发布的 温室气体自愿减排交易管理暂行办法 ， 都没有对 自愿减排项目 的 主体 设定限制， 纳入 碳市场交易的企业同时也可以投资自愿减排项目。 因此在全国碳市场 启动后， 纳入 全国碳市场的 电力企业 在投资 新能源项目 时，可以选择 按照 新增 产能申请 免费分配的配额， 或者是作为 自愿减排项目开发 CCER。 具体 孰优孰劣 ，取决于当时的 配额市场价格 ，以及 对 新增产能的配额免费分配标准 。但不论企业 为新增产能申请配额 ，还是开发 CCER 抵消原有排放， 这两种方式 对于碳市场总体供需平衡 的 影响是一致的 。因此在全国碳市场 下 ， 新增配额与 CCER 之间 存在 着 此消彼长的关系，市场 交易标的总供给 更加可控。 综合上述分析， 我们可以预计 CCER 的使用比例限制 将可能逐步放开。 此外， 目前七个碳试点均对 CCER 项目类型和开发时间做了一定的限制，总体来看 2013 年以前的项目的交易将受到限制；水电项目CCER 受到限制，而林业碳汇和农业减排项目则普遍受到鼓励。 这些项目类型 和开发时间上的限制在全国碳市场启动后， 仍可能 延续。 此外，值得一提的是按照发改委前期组织开展的“重点企（事）业单位温室气体排放报告”工作的要求，各单位需要对全部六大类温室气体（二氧化碳、甲烷、氧化亚氮、氢氟碳化物、全氟化碳、六氟化硫）排放进行报告，预示着全国碳市场将以此作为控制对象。但现有 7 个试点市场的碳配额均仅覆盖二氧化碳这一主要温室气体，其他五类温室气体的减排则是通过“自愿减排项目”获得“中国核证减排量（ CCER）”后，才能够进入市场进行交易。全国市场如何覆盖其他五类气体尚未明确，但考虑到非二氧化碳温室 气体涉及行业较少 ① 、核算成本较高，且各试点没有直接覆盖的经验，因此在建设初期很可能依然是通过 CCER的形式纳入。 ① 甲烷和 氧化亚氮 排放 主要来源于 农业 、畜牧业 ； 氢氟碳 化物主要用于 冰箱 、空调制冷剂和绝缘泡沫 生产；全氟化碳 主要 来源于 电解铝 生产过程 ； 六氟化硫 主要 用于 电网设备 高压开关 、导线等 的 绝缘 。 绿色金融 16 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 四、 碳金融 体系 成熟完善的碳金融体系是一个健康的碳市场重要的组成部分。碳金融产品和服务能够为交易主体提供风险控制的手段，或者促进碳资产的形成、优化碳资产管理，为基础性的碳配额现货市场增加流动性，从而深化碳交易制度的优势，使之成为应对气候变化、减少温室气体排放、解决环境问题的根本性制度安排。而反过来，规模较大、流动性充足且健康稳健的现货市场则为碳金融产品及服务的发展提供了坚实的基础。因此在京都议定书签订时，欧洲就同时启动了碳排放权现货和期货交易市场的建设，目前碳期货、碳期权等 碳金融 衍生品 构成了欧洲碳市场交易最重要的部分， 约占市场交易总规模的 90；碳基金、碳资产托管、抵押 /质押贷款等基于碳资产的金融服务 规模也非常可观。 碳金融体系在我国碳市场建设过程中同样受到了重视， 2014 年起北京、上海、广州、深圳、湖北等碳排放权交易试点省市，先后推出了近 20 种碳金融产品 ① 。但受制于各试点市场分割、规模有限、流动性较弱，且交易体系不完善、面临相关政策和交易规则的诸多不确定性，导致碳金融产品和服务不论是交易规模还是市场影响力均比较有限，可持续性和可复制性不足，成为我国碳市场建设进程中的一块明显的短板。 随着全国市场的启动，市场规模和流动性 都将大幅提高，交易主体和需求种类也将更趋多元化。而在全国碳市场建立之初市场波动和风险较大，交易主体风险管理的需求较高。此外，控排企业，尤其是非试点地区的企业对碳交易的认识较为局限， 继续 借助金融机构的服务 提升 碳资产的管理能力。在这样的背景下，碳金融也将迎来发展机遇 。 1. 碳金融衍生 品 2014 年试点碳市场全面启动，同年 5 月国务院印发了关于进一步促进资本市场健康发展的若干意见（又称为“新国九条”），其中第① http// 绿色金融 17 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 五条特别提出加大期货品种创新步伐，研究发展商品期权、商品指数、碳排放权等新交易工具。由于期货交易管理条例规定期货交易只能在经批准的专业期货交易所进行交易，而现有七个试点碳市场均不具有期货交易资格 。 在碳交易体系尚不完善，面临诸多政策 和市场 不确定性的 试点阶段 ，各期货交易所 也难以很快 推出碳期货产品。 但 对于其他诸如远期、 掉期等衍生 品却没有 交易场所 的 限制， 因而各 试点碳市场开展了诸多探索 2016 年 3 月 28 日，广州碳排放权交易所成交了国内首单（非标准）碳配额远期交易； 4 月 27 日，湖北碳排放权交易中心推出全国首个碳排放权现货远期交易产品，上线交易当日成交量 680.22 万吨，成交金额 1.5 亿元； 6 月 15 日，北京环境交易所成交了国内首笔碳排放权场外掉期合约，交易量为１万吨；上海环境能源交易所也计划于三季度推出碳远期产品就目前仅有的线上交易碳衍生品种 湖北碳排放权现货远期产品来看，其日均成交量比湖北市场碳配额现货交易量大了两个数量级，显示了碳金融衍生产品巨大的市场潜力 ，但在 全国碳市场启动后即将面临的一个问题就是各市场远期产品的整合。此外，针对非标准远期以及掉期合约等场外交易的衍生产品，也需要出台针对性的监管规则，避免投机行为放大市场风险。 另外，全国碳市场启动后带来的另一个更为关键的改变，就在于 全国市场 统一 的 交易标的 、巨大 的 市场规模和流动性，为 碳期货的发展提供了条件 。 2015 年 4 月国务院印发的中国 广东 自由贸易试验区总体方案中提出，在广东自贸区研究设立以碳排放为首个品种的创新型期货交易所，意味着国家已经在为即将到来的全国碳市场框架下的碳期货交易做准备。而除了广州碳 排放权期货交易所外，上海期货交易所、大连商品交易所、郑州商品交易所，以及上海国际能源交易中心中国金融期货交易所等期货交易所作为证监会监管的期货交易所正规军，在推出新期货交易品种方面具有先天性的优势，并且已经先期开始了碳期货产品和交易的研究工作；而湖北 已于 2104 年 申请 开展 碳 期货交易 的 试绿色金融 18 ○ C 兴业研究 版权所有 使用前请参阅最后一页重要声明 点，目前尚未得到发改委的批复 ① ，其他试点 地区也有计划申请。 2. 碳 金融 服务 金融机构的参与是碳交易市场不可或缺的部分。在国际碳市场中，银行、基金等金融机构不仅是碳交易的参与者，同时也是碳配额场外交易、跨国跨区域碳交易，以及碳资产管理等碳金融服务的主要组织者。引入机构和个人投资者不仅能够提高市场流动性、强化价格发现功能，还能够通过开发碳基金、碳信托、碳债券、碳保理，以及碳资产抵押 /质押贷款、碳资产授信等衍生服务，能够为企业参与碳交易提供便利、促进碳资产的形成、提升企业碳资产管理意愿和能力、充分发掘碳资产的市场价值，从而深化碳配额的基础市场，构建多层次的碳金融体系。 从试点开始至今，北 京、上海、广州、深圳、湖北 5 个试点市场已推出了近 20 种碳金融产品（参见表 1）。以兴业银行为代表的股份制银行，是目前我国参与碳金融市场最为积极的金融机构。兴业银行作为全国首家采纳“赤道原则”的银行，不仅深耕绿色金融，在绿色金融领域也领先全国。兴业银行自 2007 年起便率先参与国内碳交易市场建设，目前已与全部 7 个试点碳市场达成合作关系，在碳交易制度设计咨询、交易及清算系统开发、碳资产质押授信、节能减排项目融资等方面提供一揽子产品与服务。 2014 年 11 月上线的深圳碳交易代理开户系统，是全国首个也是唯一基于银行网上平 台进行碳交易代理开户的系统，参与碳交易市场的国内机构和个人可通过该行个人网银直接开通深圳排放权交易所账户。此外，兴业银行开发了碳资