经 济研究导刊ECONOMIC RESEARCH GUIDE总第 167 期2012 年第 21 期Serial No.167No.21，2012引言在 京都议定书 的规则约束下，碳排放权成为一种稀缺资源，具有了商品属性 。同时，由于全球范围内温室气体排放地和减排地具有可替代性，而碳减排需要成本，且不同国家的减排成本往往存在显著差异，所以碳排放权就具有了价值，因而也就有了以碳排放权交易为基础的碳信用市场（魏一鸣等， 2008） 。一个碳交易的成功完成背后必须有发达的金融体系，碳排放权已经具有鲜明的金融产品特性 。以马赛尔 杰肯（ Marcel Jeucken， 2005）为代表的经济金融学家 “开拓性地把环境和温室气体排放因素引入金融学中 ”，开始关注金融在环境保护中的作用 。京都议定书 于 2005 年正式生效后，碳信用交易市场快速发展，催生了在全球范围内流动的以 “碳排放权 ”交易为标志的碳信用贸易体系 。碳信用源于国际气候政策的变化以及两个具有重大意义的国际公约 联合国气候变化框架公约 和 京都议定书 。2005 年的 京都议定书 ，不仅催生出一个以二氧化碳排放权为主的碳交易市场，并且以法规的形式有力地限制了相关国家温室气体的排放量 。有了良好的法律基础，碳排放权随之而来，并衍生为具有投资价值和流动性的金融资产，以其为核心的碳信用应运而生 。从 联合国气候变化框架公约 到 京都议定书 ，再到哥本哈根会议，全球气候变化和环境问题越来越受到关注 。促进碳减排 、发展低碳经济 、实现经济可持续发展已成为世界各国的共识 。碳信用交易将碳排放额度作为一种稀缺资源 、具备商品属性进行公开交易，是实现碳减排的核心经济手段 。碳信用在国内外都应是一个比较前沿的学术领域 。自2005 年碳信用交易产生以来，国内外已有大量学者对其开展了研究 。关于碳信用交易的经济理论， 1968 年美国经济学家戴尔斯最先提出了排污权交易理论 。排污权交易就是建立合法的污染物排放权利即排污权（这种权利通常以排污许可证的形式表现），并允许这种权利像商品那样被买入和卖出，以此来进行污染物的排放控制 。Croker（ 2001）在对空气污染控制的研究中提出了产权手段在空气污染控制方面应用的可能性，奠定了碳信用交易的理论基础 。Robert（ 1995）研究了存在交易成本时的排放权交易，如果交易成本不为零，则边际减排成本与排放权的市场价格不直接相等，从而市场均衡点就会发生改变；如果交易成本增加，那么排放权的市场交易与成交量都会降低 。京都议定书 生效以后，一些学者开始应用科斯定理对全球碳信用交易的市场架构和碳信用交易机制设计进行研究 。Sven（ 2006）应用包括两个参与者的两期模型比较了基于历史排放量和基于基点的排放权配置，研究结果表明 由于具有不同的边际减排成本，而且个体遵守减排承诺的成本也会随时间而变化，所以参与者在不同时期会偏好于不同的排放权分配方案 。Martin Cames 和 Anke Weidlich（ 2006）研究了不同的碳信用交易体系设计对德国电力行业减排技术创新进程的影响 。他们认为不同的碳信用交易机制设计对该行业技术进步有重要影响，尤其影响发电使用燃料由高碳排放型燃料向天然气的转换 。国内对碳信用交易体系机制设计问题的研究首见于国务院发展研究中心课题组（ 2009） 。他们应用产权理论和外部性理论，建立了一个界定各国历史排放权和未来排放权的理论框架，并据此提出了一个将各国“共同但有区别的责任 ”明晰化 、将所有国家纳入全球减排行动的后京都时代解决方案 。高天皎（ 2007）和郭升选（ 2009））收稿日期 2012- 04- 26基金项目 973 项目 “城市化气候效应综合影响评估与对策 ”（ 2010CB428506）；教育部人文社会科学基金青年项目 “基于资本优化的商业银行全面风险测度指标体系 ”（ 10YJC790241）作者简介 童中文（ 1973-），男，安徽舒城人，副教授，博士，博士后，从事金融工程研究 。碳信用基础机制的理论分析童 中 文（南京师范大学 商学院，南京 210093）摘 要 碳信用作为一种特殊而稀缺的有价经济资源在资本市场流通，并进一步衍生为具有投资价值和流动性的金融资产，逐渐由商品属性向金融属性过渡，体现在金融资产属性 、金融资源属性 、金融功能属性三个方面 。在碳信用市场，价格仍是核心机制，市场均衡和均衡价格最终会形成，所有企业的边际减排成本将趋于相等，碳信用市场能够激励国家或地区企业以最低成本实现既定的减排目标 。关键词 碳信用；金融属性；碳减排中图分类号 C93 文献标志码 A 文章编号 1673- 291X（ 2012） 21- 0204- 04204 等 阐述了中国清洁发展机制项目的运行现状及运行中的问题和成因，并且提出了相应对策 。综上所述，国内外学术界均认可碳信用交易在促进全球碳减排中的积极作用 。但是现有文献对碳信用市场机制的内在机理及其内在属性等问题尚没有清晰的解析 。本文试图加以分析以理清相关理论问题 。一 、碳信用减排激励机制碳信用交易机制是延续几十年对产生温室气体的化石燃料进行补贴政策的一个逆转 。全球每年对化石燃料工业补贴约 2 350 亿美元，现在一些国家和跨国企业已经认识到基于市场的温室气体控制机制的重要性，需要建立一个清晰 、持续和长期的减排温室气体的经济激励机制，碳信用交易体系正是该机制的核心 。京都议定书 创造性地设计了三大灵活性机制（ JI， CDM和 IET），为工业化发达国家和经济转型国家设定了具有法律强制约束力的温室气体减排和限排目标，国际排放交易下的AAU、联合履约下的 ERU 和清洁发展机制下的 CER 都具备了稀缺性，奠定了 “碳信用 ”的法律基础和商品属性 。按照 京都议定书 的规定，排放到大气中的每当量 CO2为一个碳信用（所有其他温室气体 CH4、N2O、HFCs、PFCs、SF6的减排量都要折算成 CO2的减排量即 CO2当量）， AAU、ERU 和 CER都属于碳信用范畴 。碳信用本身具有归属分配和实际使用在时间上异位的特点，因而具备了期货等金融衍生品的特性 。三大灵活机制为碳信用真正成为在金融市场中可交易的金融衍生品创造了机制基础和市场条件 。根据 京都议定书 的交易规则，在规定期限内，不能完成排放目标的国家或地区，可以在碳信用市场购买排放额度，而提前完成减排目标并且有富余的，可以在碳信用市场出售排放额度 。在碳信用市场，价格仍是核心机制 。配额交易创造出了碳排放权的交易价格（曾刚 、万志红， 2009） 。边际排放成本和排放额度价格决定了国家或企业是否会参与碳信用交易（魏一鸣， 2010） 。当一个国家或企业处于被限制排放的市场体系当中时，都会衡量排放额度价格与本国或本企业的边际减排成本的关系 。如果国家或企业的允许排放量不足以满足其温室气体排放量时，他们就会衡量减排成本 、排放额度价格以及罚款之间的关系 。如果国家或企业的边际减排成本较高，则他们就愿意为购买减排额度付出较高的价格，而拥有过剩排放额度的国家或企业，则愿意通过出售来获取利润 。只要交易价格高于各种减排单位（包括 CERs、ERs 和 VERs）的价格时，碳信用交易市场的参与者就会愿意在二级市场上购入已发行的碳信用或参与 CDM和 JI 交易，来进行套利或满足监管需要 。如果碳信用市场规范化，市场均衡和均衡价格最终会形成 。在该均衡价格下，所有企业的边际减排成本都是相等的，激励碳信用市场能够以最低成本实现既定的减排目标 。二 、碳信用的基本属性国内关于碳信用属性的认识有以下几种说法 资源节约与环保 名词解释专栏（ 2010）指出，碳信用已进一步衍生为具有投资价值和流动性的金融资产，目前碳排放权的 “准金融属性 ”已开始显现，并成为继石油等大宗商品之后又一新的价值符号；汪小亚（ 2010）认为碳信用实际上是 “低碳交易 金融属性 ”一是低碳或碳排放权交易具有准金融属性，能进一步衍生为具有投资价值和流动性的金融资产；二是通过大家追逐碳信用的收益性而推动低碳发展，从而影响更加广泛，如产业发展 、生活方式 、社会环境；娄欢欢（ 2010）等人指出，温室气体排放权作为一种准物权，其财产权属性正逐步得到学界的公认；陈迎 、潘家华（ 2010）等人分析了碳排放权的市场和非市场属性，从它的两个属性角度指出全球碳排放权的公平分配要考虑三个层次的碳排放权个人基本需求的碳排放权，社区 、国家统一支配的碳排放权，市场配置的碳排放权 。根据碳信用的机制，碳信用具有商品属性 、金融资产属性 、金融资源属性和金融功能属性 。1.商品属性 。碳信用作为一种商品已成为共识，并成为继石油等大宗商品之后又一新的价值符号，其价格信号功能引导经济主体把碳排放成本作为投资决策的一个重要因素，促使环境外部成本内部化，表现出其重要的商品属性 。上到国际层面 京都议定书 等国际条约 、协议签订的强制减排，下到各国对该国各产业限制排放各种法律条例，一系列的强制性规条造就了碳排放额度的稀缺性，同时产生了规范市场与非规范市场上对碳交易的需求，也就是交换价值 。现在，无论是三种减排机制的巨大交易量，还是二级市场上自发交易的发展趋势，碳信用的交易情况都是成功的 。在这些交易市场上碳信用被作为商品在买家与卖家间一次次易手，买卖双方各取所需 。碳排放权已经具备了商品的一些属性，因为碳排放权既能够在现货市场进行交易，也能够在期货市场进行交易；而且，在供求关系上也可以由不同碳信用种类的价格涨落反映出来 。在碳交易机制下，其价格信号功能引导经济主体把碳排放成本作为投资决策的一个重要因素，促使环境外部成本内部化 。随着碳市场交易规模的扩大，碳货币化程度的提高，碳排放权进一步衍生为具有流动性的金融资产（陈游， 2009） 。2.金融资产属性 。首先，碳信用具有货币化的潜质 。由于碳信用在发达国家的能源利用效率高，其减排成本很高，而发展中国家能源利用效率低，减排空间大，成本也低，这导致同一减排单位在不同国家间存在比较优势，产生高价差 。与此同时， 京都议定书 的制定使低碳排放成为全球经济增长的约定条件，从下页表 1 可以看出，各国家地区之间的减排任务差距较大，国际市场上的碳排放交易越来越多，碳排放的交易价格也逐渐上涨，全球碳交易额从 2005 年的 108 亿美元增长至 2009 年的 1 260 亿美元，增长了 120 倍，且 2012年有望超越石油成为世界最大宗商品 。高价差和巨大的供需市场使得二氧化碳排放权成为炙手可热的商品在国际资本市场流通 。随着全球碳交易市场的不断膨胀和交易平台的国际一体化，为碳信用在低碳能源和低碳技术的计价以及国际结算方面奠定了基础 。205 国 家或地区 减排目标 国家或地区 减排目标欧盟 - 8 俄罗斯 0美国 - 7 乌克兰 0日本 - 6 爱尔兰 10加拿大 - 8 澳大利亚 8东欧各国 - 8～- 5 挪威 8新西兰 0 中国印度等发展中国家 无关于 “碳货币 ”的可能性发展，很多学者都予以了肯定的看法欧元之父蒙代尔曾说 “国际货币的变革通常在面对全球危机的反应和威胁时才成为可能 ”；环球财经研究院院长宋鸿兵（ 2010）认为所谓的 “碳货币 ”概念，其实就是把二氧化碳排放权作为一种商品 。碳信用会货币化，并成为中央银行核心资产 。实际上， “碳货币 ”的思路与中国人民银行行长周小川提出的 “超主权货币 ”（发展超主权储备货币，并逐步替换现有储备货币即美元）的要求存在某种程度的契合，在美元主导的世界货币体系被危机冲击后，在未来低碳经济大有发展和各国共识增强的前提下，碳货币有可能成为 “超主权货币 ”的一个必然选择 。其次，碳信用具备金融工具和衍生金融工具的特质 。碳信用首先是商品属性，但随着碳交易市场的突飞猛涨，各类风险相继显现，包括政治风险 、经济风险 、法律风险 、市场风险和操作风险等，由此碳排放权进一步衍生出具有投资价值和流动性的金融衍生工具（如碳排放期货 、期权 、掉期 、碳排放信用 、碳排放证券等）来规避风险，保证减排措施投资的稳定性和可收益性以及实施的有效性和高效性，或被投机者用来进行投资增值，因此，碳衍生工具交易或是基于投资增值的碳交易表现出的是金融属性 。3.金融资源属性 。“金融是一种资源，是一种稀缺资源，是一国最基本的战略资源 ”（白钦先， 2001） 。金融资源由三个层次构成基础性核心金融资源 、实体性中间金融资源和整体功能性高层次金融资源 。货币作为对一定数量商品和服务的支配权，是基础性核心金融资源，有宏观和微观两个层面上的功能和效用 。金融资源观点揭示了现代金融的一般资源属性，将金融提高到人类社会资财之源 、稀缺资源的战略高度，是金融可持续发展理论的基础与核心 。碳信用作为金融资产与金融工具的一种，属于基础性核心资源的范畴，而碳信用的金融资产属性，使其超越了仅仅作为基础性资源的层次 。环境容量资源的财产权理论也指出环境容量的有限性带来了这一资源的稀缺性，而资源的稀缺性赋予了其可交易的内涵，即其具有财产权的性质（刘伟平 、戴永务， 2004） 。京都议定书 所有签约国都将遵守承诺并把本国的经济发展和经济总量与碳气体排放牢牢地锁定在了一起产权特征，由此导致碳的排放权和减排量额度（碳信用）开始稀缺，并成为一种有价产品，称为碳资产 。碳排放是人类生产 、生活的必然产物，所以在这种硬约束下，碳信用的稀缺性非常明显 。从碳排放权的产权特征来看，第一，稀缺性 。对于碳排放来说，由于环境容量的有限性，使得在环境容纳范围内的允许排放权具有稀缺性 。但是随着碳排放总量的不断增大及环境的不断恶化，这种稀缺性会更加显著；第二，强制性 。在稀缺性的前提下，倘若不对环境容量进行产权的强制划分，必将引起碳排放者对有限排放空间的争夺使用，会加速环境容量的饱和与环境的恶化；第三，排他性 。碳排放权的排他性与其他所有权的排他性是相同的；第四，可分割性 。碳排放权作为对于减排配额的权力体现，存在着数量上的可分割性 。碳排放正因为具有稀缺性才能变成商品然后才能交易 。因此，碳排放量指标具有稀缺性，是一种稀缺资源 。同时，碳排放权作为一种金融资源，具有战略高度和长远发展特点 。4.金融功能属性 。（ 1）成本收益转化功能 。碳排放的成本具有外部性，碳交易发挥了市场机制应对气候变化的基础作用，使排放成本由无人承担或外部社会承担转化为内部生产成本由企业整体承担 。由于各企业的减排成本存在较大差异，企业根据自身减排成本和碳价格，进行碳交易或减排投资，使得碳排放权具有商品属性 。金融市场提供了企业在跨国 、跨行业和跨期交易的途径，企业通过碳金融市场购买碳金融工具，将减排成本转移至减排效率高的欧盟企业，或通过项目转移至发展中国家 。从总体来看，金融市场的存在使得减排成本由企业内部自身承担，只不过是由减排高效企业和发展中国家承担 。这种转移也使得的微观企业和发达国家总体的减排总成本最小化 。随着碳市场交易规模的扩大和碳货币化程度的提高，碳排放权进一步衍生为具有流动性的金融资产，通过碳市场交易和碳资产管理达到减排目的，使环境外部成本内部化，促进碳成本向碳收益转化 。（ 2）资金融通功能 。碳价格能够及时 、准确和全面地反映所有关于碳排放权交易的信息，如碳排放权的稀缺程度 、供求双方的交易意愿 、交易风险和治理污染成本等，使得资金在价格信号的引导下迅速 、合理地流动，形成新产业和产业链，优化资源配置 。碳价格对于减排企业的生产成本和支持排放相关的投资决策都有重要意义 。（ 3）气候风险管理和转移功能 。气候变化增加了天气不确定性，造成气象灾害增加 。不同产业受到的影响和适应能力有所不同，但大部分都要通过金融市场这个载体来转移和分散气候风险 。1997 年以来，天气衍生品和巨灾债券市场成为金融市场适应和减缓气候变化的新增长极 。能源产业利用天气期权等天气衍生品来规避价格波动风险 。农业则通过天气指数及相关的保险产品，把天气风险转嫁给有风险吸纳能力的交易者 。巨灾债券则发挥了资本市场对灾害损失的经济补偿和转移分担功能，使风险从保险业向资本市场转移 。能源市场 、政治事件和极端气候增加了碳价格的不确定性，使碳价格波动加剧 。不同国家的不同产业受到的影响和适应能力有所不同，大部分都要通过金融市场这个载体来转移和分散碳价格波动风险，利用碳排放期货 、期权 、碳信用 、碳排放证券等金融衍生产品可以规避价格波动风险，发挥资本市场经济补偿和转移分担功能 。因此，碳信用是应对未来气候风险的一种金融工具 。拉表 1 世界主要碳排放国 20052012 年的减排目标资料来源 京都议定书 。其中 “-”表示削减排放目标， “”表示允许增加排放目标， “0”表示排放水平持平 。206 巴 特和怀特（ 2007）从风险角度分析了碳信用的内涵，认为碳信用产品是为了缓解企业在全球应对气候变化过程中所面临的管制风险和安全风险而产生的 。图 1 展示了碳信用的气候风险的缓解机制 。参考文献[1] 白钦先，等 .金融可持续发展研究导论 [M].北京 中国金融出版社， 2001.[2] 蔡博峰 .碳货币 低碳经济时代的全新国际货币 [J].中外能源， 2010， 210-14.[3] 陈迎，潘家华 .温室气体排放中的公平问题 [N].中国社会科学院， 2010-11-02.[4] 陈游 .碳金融 中国商业银行的机遇与挑战 [J].财经科学， 2009， 118-15.[5] 国务院发展研究中心课题组 .全球温室气体减排 理论框架和解决方案 [J].经济研究， 2009， 34-13.[6] 高天皎 .碳交易及其相关市场的发展现状简述 [J].中国矿业， 2007， 886-89.[7] 郭升选，李娟伟，徐波 .中国清洁发展机制项目运行中的问题 、成因及其对策 [J].西安交通大学学报 社会科学版 ,2009， 29-11.[8] 娄欢欢，杨涛 .浅议排放权及其登记制度 [J].科教导刊， 2010， 2083-84.[9] 李泽春 .论低碳经济背景下的节能减排多方合作机制 [N].北京法政教育科技发展中心， 2010-11-17.[10] 刘伟平 .戴永务 .碳排放权交易在中国的研究进展 [J].林业经济， 2004， 5193-197.[11] 魏一鸣，王凯，等 .碳金融与碳市场 方法与实证 [M].北京 科学出版社， 2010.[12] 魏一鸣，刘兰翠，等 .中国能源报告 2008碳排放研究 [M].北京 科学出版社， 2008.[13] 汪小亚 .认知与发展碳金融，助推经济增长转型 [N].金融时报， 2010-10-11.[14] 于天飞，沈文星，黄喜 .碳排放权交易的市场分析 [J].林业经济， 2008， 562-64.[15] 杨志 .郭兆晖 .碳交易市场的现状发展与中国的对策 [R].中国经济报告， 2009-08-20.[16] 曾刚，万志宏 .国际碳金融市场 现状 问题与前景 [J].国际金融研究 ,2009， 1019-25.[17] Crocker T D.The Structuring of Atmospheric Pollution Control Systems[J].Emissions Trading Programs， 2001， 511-20.[18] Martin C， Anke W.Emissions Trading and Innovation in the German Electricity IndustryImpact of Possible Design Options For AnEmissions Trading Scheme in the German Electricity Industry[J].Emissions Trading and Business， 2006， part A39-52.[19] Marcel Jeucken .Sustainable Finance and Banking The Financial Sector and the Future of the Planet [M].The Earthscan PublicationLtd.， 2001.[20] Robert N S.Transactions Costs and Tradable Permits[J].Journal of Environmental Economics and Management， 1995， 2133-148.[21] Sven B.Abatement Costs vs.Compliance Costs in Multi-period Emissions Trading The Firms Perspective[J].Emissions Trading andBusiness， 2006， part A11-26. [责任编辑 吴 迪 ]图 1 碳信用的气候风险缓解机制结论京都议定书 三大灵活性机制，奠定了 “碳信用 ”的法律基础和商品属性 。碳信用交易将碳排放额度作为一种稀缺资源 、具备商品属性进行公开交易，是实现碳减排的核心经济手段 。作为一种特殊而稀缺的有价经济资源在资本市场流通，进一步衍生为具有投资价值和流动性的金融资产，逐渐由商品属性向金融属性过渡，体现在金融资产属性 、金融资源属性 、金融功能属性三个方面 。金融资产属性体现在碳排放权的 “准货币化 ”特征和金融工具特征，金融资源属性可以从稀缺性和产权角度来说明，金融功能属性体现在成本收益转化 、资金融通和风险转移等方面 。在规范的碳信用市场，价格仍是核心机制，市场均衡和均衡价格最终会形成，所有企业的边际减排成本都是相等的，从而激励碳信用市场能够以最低成本实现既定的减排目标 。资产管理保险碳金融产品和服务碳信用（ carbon credit）IET、CDM、JI可再生能源认证（ RECs）“天气对冲 ”保险（ weather hedges）银行金融市场竞争风险法律风险安全风险适应企业声誉管制风险缓解气候变化应对途径企业风险产业风险全球风险207