1当 前 国 际 碳 金 融 市 场 分 析----现 状 、 问 题 与 前 景卢 宗 辉一 、 引 言碳 金 融 作 为 金 融 体 系 应 对 气 候 变 化 的 重 要 机 制 创 新 ， 在 促 进 世 界 经 济 低 碳 化方 面 发 挥 了 巨 大 作 用 。 碳 交 易 市 场 在 近 几 年 发 展 迅 猛 ， 但 全 球 金 融 危 机 从 供 给 和需 求 两 方 面 对 国 际 碳 市 场 产 生 了 严 重 的 负 面 影 响 ， 表 现 在 市 场 成 交 量 放 大 ， 成 交额 小 幅 增 长 ， 但 碳 市 场 价 格 走 软 。 当 前 碳 金 融 市 场 分 立 ， 没 有 形 成 一 个 统 一 的 国际 市 场 ， 也 存 在 全 球 气 候 政 策 与 减 排 政 策 的 风 险 ， 加 之 交 易 成 本 巨 大 ， 欠 发 达 国家 在 碳 市 场 中 处 于 不 利 地 位 。 未 来 几 年 ， 供 大 于 求 的 矛 盾 将 显 现 ， 虽 然 全 球 气 候政 策 仍 然 前 景 不 明 ， 但 共 识 在 增 加 ， 随 着 国 际 共 识 不 断 提 升 ， 国 际 碳 金 融 市 场 有望 进 入 一 个 新 的 发 展 阶 段 。一 、 引 言碳 金 融 作 为 金 融 体 系 应 对 气 候 变 化 的 重 要 机 制 创 新 ， 在 促 进 世 界 经 济 低 碳化 方 面 发 挥 了 巨 大 作 用 。 随 着 全 球 “碳 减 排 ”需 求 和 碳 交 易 市 场 规 模 的 进 一 步 扩大 ， 碳 排 放 权 衍 生 为 金 融 资 产 的 属 性 将 进 一 步 加 强 ， 碳 金 融 将 成 为 抢 占 低 碳 经 济制 高 点 的 关 键 ， 这 将 对 危 机 后 的 全 球 经 济 与 金 融 格 局 产 生 广 泛 而 深 远 的 影 响 。 因此 ， 研 究 国 际 碳 金 融 市 场 ， 对 制 订 我 国 碳 金 融 发 展 战 略 进 而 实 现 我 国 经 济 向 低 碳化 转 型 具 有 重 要 的 现 实 意 义 。二 、 国 际 碳 金 融 市 场 发 展 现 状碳 交 易 市 场 在 近 几 年 发 展 迅 猛 。 根 据 世 界 银 行 的 数 据 ， 2005 年 国 际 碳 金 融市 场 交 易 总 额 为 100 亿 美 元 左 右 ， 到 2008 年 已 达 到 1350 亿 美 元 ， 4 年 时 间 里 增长 超 过 10 倍 。 但 是 ， 2009 年 国 际 碳 市 场 经 受 了 最 严 峻 的 挑 战 ， 始 于 2008 年 下半 年 并 于 2009 年 初 恶 化 的 全 球 金 融 危 机 ， 从 供 给 和 需 求 两 方 面 对 碳 市 场 产 生 了严 重 的 负 面 影 响 。2（ 一 ） 市 场 成 交 量 放 大 ， 成 交 额 小 幅 增 长由 于 工 业 生 产 暴 跌 ， 对 碳 资 产 的 需 求 下 降 ， 从 供 给 方 来 看 ， 金 融 危 机 使 金融 机 构 和 私 人 投 资 者 去 杠 杆 化 ， 使 其 从 风 险 投 资 转 向 更 安 全 的 资 产 和 市 场 ， 注 入发 展 中 国 家 的 资 金 急 剧 减 少 ， 同 时 已 经 注 入 的 资 源 也 流 出 ， 结 果 项 目 开 发 者 发 觉不 可 能 有 效 地 锁 定 日 渐 减 少 的 资 金 和 项 目 源 。 但 庆 幸 的 是 ， 尽 管 2009年 全 球 GDP下 降 了 0.6， 发 达 国 家 更 是 下 降 了 3.2， 碳 市 场 仍 然 显 示 出 了 顽 强 的 活 力 ， 到2009 年 底 市 值 达 1437 亿 美 元 ， 增 长 6， 成 交 87 亿 吨 二 氧 化 碳 当 量 。 如 表 1 所示 表1全球碳市场发展规模（2008-2009）在 基 于 配 额 的 市 场 上 ， 欧 盟 排 放 贸 易 体 系 EU ETS仍 然 是 碳 市 场 的 引 擎 ，总 计 价 值 1194 亿 美 元 的 配 额 和 衍 生 产 品 换 手 ， 期 货 交 易 占 大 头 （ 73） 。 由 于 在信 贷 紧 缩 下 现 金 短 缺 的 欧 盟 公 司 把 配 额 变 现 筹 资 ， 现 货 市 场 成 交 量 膨 涨 到 了 14亿 吨 ， 期 权 市 场 增 长 70， 达 4.2 亿 吨 ， 然 而 ， 京 都 抵 消 市 场 在 二 级 市 场 的 交 易量 稳 定 在 10 亿 吨 ， 不 过 由 于 价 格 下 跌 ， 成 交 额 较 上 年 同 期 下 降 三 分 之 一 至 180亿 美 元 。至 于 基 于 项 目 的 市 场 ， 2009 年 由 于 已 经 度 过 了 金 融 风 暴 的 资 金 拥 有 者 选 择购 买 被 低 估 的 投 资 组 合 而 不 是 搞 项 目 。 其 他 市 场 参 与 者 或 退 出 碳 市 场 或 显 著 减 少了 碳 市 场 活 动 ， 导 致 基 于 项 目 的 交 易 额 下 降 了 54。 从 构 成 上 考 察 ， CDM 市 场3严 重 萎 缩 了 59％ ， 达 到 27 亿 美 元 。 尽 管 非 洲 和 中 东 这 些 历 史 上 被 忽 略 的 地 区 由于 买 家 寻 求 碳 资 产 来 源 的 多 样 化 而 份 额 有 所 增 加 ， 中 国 仍 然 是 CDM 的 最 大 卖 家（ 见 图 1） 。 JI 市 场 的 遭 遇 也 好 不 到 哪 里 去 ， 只 有 少 数 几 笔 交 易 被 确 认 ， 主 要 来自 俄 罗 斯 和 乌 克 兰 ， 但 由 于 京 都 抵 消 市 场 交 易 量 的 下 降 ， 分 配 总 量 单 位 （ AUU）交 易 量 有 所 提 高 ， 捷 克 和 乌 克 兰 是 主 要 的 卖 方 。图1CDM的卖方结构CDM 和 JI 市 场 的 最 大 买 家 是 英 国 的 私 人 部 门 ， 总 交 易 额 在 2009 年 达 2.37亿 吨 。 如 果 大 多 数 的 贸 易 体 系 参 与 者 是 在 英 国 操 作 ， 则 不 管 他 们 的 真 实 国 籍 ， 英国 看 起 来 是 CDM 和 JI 项 目 的 最 大 买 家 ， 购 买 的 市 场 份 额 占 近 40， 当 然 ， 实 际上 这 些 资 产 转 给 了 全 欧 洲 的 最 终 使 用 者 。图2CDM和JI项目的买方构成4（ 二 ） 碳 市 场 价 格 走 软2009 年 欧 盟 单 位 配 额 （ EUA） 的 总 交 易 额 增 长 18％ ， 达 1185 亿 美 元 ， 主要 是 由 于 交 易 量 比 2008 年 强 劲 增 长 105％ 以 上 ， 而 EUA 的 平 均 价 格 则 比 2008年 下 降 了 42， 从 32.5 美 元 降 到 了 18.7 美 元 。在 欧 盟 排 放 交 易 计 划 第 二 阶 段 的 第 二 年 ， EUA 价 格 开 始 崩 溃 ， 由 于 金 融 危机 的 蔓 延 和 市 场 参 与 者 对 第 一 期 将 结 束 的 担 心 ， EUA 价 格 的 持 续 下 滑 到 2008 年下 半 年 。 2009 年 第 一 季 度 欧 盟 公 司 为 得 到 现 金 以 支 撑 他 们 的 资 产 负 债 表 ， 把 多余 的 EUA 大 量 卖 出 （ 主 要 是 在 现 货 市 场 上 ） ， EUA 价 格 跌 到 了 历 史 低 点 ， 到 2009年 2 月 ， EUA 价 格 已 跌 到 8 欧 元 ， 而 6 个 月 之 前 它 是 30 欧 元 。 但 到 了 5 月 份 ，在 市 场 参 与 者 忍 受 了 危 机 最 糟 糕 的 时 期 后 ， 市 场 开 始 快 速 回 升 ， 2009 年 下 半 年价 格 稳 定 在 13 欧 元 到 16 欧 元 这 个 狭 窄 的 范 围 内 。图32008-2009的碳价格走势图同 样 ， 由 于 受 金 融 危 机 的 影 响 ， 原 始 CDM 市 场 供 需 两 面 受 挫 ， 2009 年 价格 平 均 每 吨 12.7 美 元 ， 比 2008 年 的 16.1 美 元 下 降 21。 京 都 抵 消 市 场 的 活 跃 度也 大 大 降 低 ， 量 价 萎 缩 ， CERS 和 ERUS 的 平 均 价 格 由 2008 年 的 2008 年 的 11美 元 左 右 下 降 到 了 2009 年 的 6 美 元 。 如 图 4 所 示 5图42002年以来的京都抵消交易（CERS和ERUS）的成交量和成交价可 见 金 融 危 机 对 国 际 碳 交 易 市 场 产 生 了 重 大 的 影 响 ， 也 使 国 际 碳 金 融 市 场 发生 了 巨 大 变 化 ， 例 如 曾 经 是 碳 市 场 积 极 参 与 者 的 雷 曼 兄 弟 和 贝 尔 斯 登 等 金 融 机 构已 垮 掉 ， 其 他 一 些 大 银 行 也 显 著 减 少 了 它 们 的 碳 活 动 ， 很 少 有 新 的 公 司 敢 在 衰 退期 间 进 入 市 场 。 因 此 ， 金 融 危 机 给 国 际 碳 金 融 市 场 带 来 了 严 峻 的 挑 战 。三 、 国 际 碳 金 融 市 场 面 临 的 问 题（ 一 ） 市 场 分 立 ， 没 有 形 成 一 个 统 一 的 国 际 市 场全 球 有 多 个 碳 市 场 ， 都 包 括 基 于 配 额 和 基 于 项 目 的 碳 资 产 ， 并 以 不 同 程 度的 内 在 联 系 共 同 存 在 着 ， 从 而 导 致 了 一 个 分 散 的 全 球 碳 市 场 。 管 理 温 室 气 体 排 放的 多 元 体 系 的 出 现 ， 迄 今 已 导 致 碳 单 位 或 碳 货 币 的 分 散 ， 同 时 各 市 场 之 间 联 系 很有 限 ， 主 要 的 联 系 也 是 通 过 在 基 于 项 目 的 市 场 上 竞 争 （ 主 要 是 对 CDM 资 产 的 竞争 ） 而 间 接 产 生 。 如 欧 盟 采 用 欧 盟 排 放 贸 易 体 系 （ EU ETS） ， 日 本 有 日 本 经 团 联自 主 行 动 计 划 （ Keidanren VoluntaryAction Plan） 。 京 都 机 制 下 的 履 约 政 府 和 自 愿市 场 的 买 家 为 CERS 展 开 竞 争 ， 而 对 CDM 施 加 的 许 多 数 量 和 质 量 方 面 的 限 制 又限 制 了 全 球 对 CDM的 需 求 。 其 他 体 系 方 面 ， 新 西 兰 的 排 放 贸 易 体 系 （ New ZealandETS） 在 市 场 化 上 是 最 先 进 的 ， 认 为 来 自 其 他 贸 易 体 系 的 履 约 单 位 包 括 配 额 ， 与6JI 和 CDM 一 样 是 合 格 的 。 到 目 前 为 止 ， 各 碳 市 场 基 本 上 是 独 立 运 作 ， 只 有 通 过CDM 和 JI 市 场 才 有 联 系 。（ 二 ） 存 在 全 球 气 候 政 策 与 减 排 政 策 的 风 险首 先 ， 碳 市 场 不 同 于 其 他 商 品 市 场 ， 就 在 于 它 的 需 求 是 人 为 创 造 的 ， 来 源 于碳 限 制 。 因 此 ， 对 未 来 气 候 政 策 和 管 制 的 长 期 预 期 是 碳 市 场 需 求 的 主 要 来 源 ， 并且 监 管 行 为 决 定 了 以 配 额 分 配 和 发 行 碳 信 用 形 式 提 供 的 碳 供 给 可 得 量 ， 未 来 气 候政 策 和 管 制 的 长 期 预 期 对 碳 市 场 的 发 展 有 决 定 性 的 影 响 。 现 在 京 都 议 定 书 的 实 施期 限 将 到 ， 2012 年 之 后 是 否 会 延 续 还 不 可 知 。 但 哥 本 哈 根 峰 会 未 达 成 一 项 具 有约 束 力 的 气 候 协 议 ， 已 加 深 了 人 们 对 将 来 全 球 减 排 努 力 不 确 定 性 的 预 期 ， 不 过2010 年 12 月 在 墨 西 哥 的 坎 昆 市 Cancun召 开 的 联 合 国 气 候 变 化 框 架 公 约 全 体 成员 会 议 有 可 能 达 成 一 项 具 有 约 束 力 的 气 候 协 议 。 这 种 全 球 气 候 政 策 上 的 不 确 定性 ， 是 国 际 碳 金 融 市 场 面 临 的 最 大 风 险 。其 次 ， 减 排 认 证 的 相 关 政 策 风 险 也 不 容 忽 视 。 在 原 始 减 排 单 位 所 有 导 致 交付 风 险 的 因 素 中 ， 政 策 风 险 是 最 突 出 的 因 素 。 由 于 核 证 减 排 单 位 的 发 放 需 要 由 专门 的 监 管 部 门 按 既 定 的 标 准 和 程 序 来 进 行 认 证 ， 因 此 即 使 项 目 获 得 了 成 功 ， 其 能否 通 过 认 证 而 获 得 预 期 的 核 证 减 排 单 位 仍 然 具 有 不 确 定 性 。 由 于 技 术 发 展 的 不 稳定 以 及 政 策 意 图 的 变 化 ， 有 关 认 定 标 准 和 程 序 一 直 都 处 于 变 化 当 中 ， 而 且 由 于 项目 交 易 通 常 要 涉 及 到 两 个 以 上 的 国 家 ， 包 括 认 证 减 排 单 位 的 国 家 和 具 体 项 目 所 在的 国 家 ， 除 需 要 符 合 认 证 要 求 外 ， 还 需 要 满 足 项 目 东 道 国 的 政 策 和 法 律 限 制 ， 这使 政 策 风 险 问 题 变 得 更 加 突 出 。（ 三 ） 交 易 成 本 巨 大 ， 欠 发 达 国 家 在 碳 市 场 中 处 于 不 利 地 位在 目 前 的 国 际 碳 金 融 市 场 中 ， 尤 其 是 基 于 项 目 的 市 场 中 ， 规 则 复 杂 ， 存 在管 理 瓶 颈 ， 流 程 效 率 不 高 ， 造 成 时 间 延 误 ， 一 方 面 使 CDM 不 能 有 效 地 转 化 为VER， 另 一 方 面 造 成 大 量 的 项 目 等 待 注 册 、 发 行 。 据 统 计 ， 2007 年 项 目 从 注 册到 首 次 发 行 ， 平 均 需 要 316 天 ， 2008 年 延 长 到 505 天 ， 2009 年 则 延 长 到 了 607天 ， 两 年 时 间 就 增 加 了 92。 同 期 ， 项 目 从 开 始 到 注 册 的 时 间 也 显 著 增 加 ， 从2007 年 的 373 天 延 长 到 了 2009 年 的 572 天 ， 增 加 了 53（ 见 图 5、 图 6） ， 显 然时 间 的 延 长 大 大 增 加 了 交 易 成 本 。 加 之 目 前 缺 乏 对 中 介 机 构 即 DOE 的 监 管 ， 有些 中 介 机 构 在 材 料 准 备 和 核 查 中 存 在 一 定 的 道 德 风 险 ， 有 些 企 业 也 存 在 商 业 风7险 ， 所 有 这 些 都 无 形 中 加 大 了 市 场 的 交 易 成 本 。 这 减 少 了 CER 的 数 量 ， 降 低 了CER 的 市 场 价 值 ， 加 大 了 欠 发 达 国 家 进 入 碳 市 场 的 难 度 ， 使 其 在 碳 市 场 中 处 于不 利 地 位 ， 并 影 响 了 碳 金 融 机 构 长 期 对 CDM 项 目 的 投 资 热 情 。图5CDM项目从立项到注册需要的平均时间（天数）四 、 国 际 碳 金 融 市 场 的 发 展 前 景（ 一 ） 供 给 大 于 需 求 ， 供 需 矛 盾 将 显 现金 融 危 机 导 致 2008 2012年 的 履 约 需 求 急 剧 下 降 和 碳 市 场 活 动 的 大 量 减 少 ，同 时 ， 缺 少 来 自 监 管 机 构 和 政 策 制 定 者 的 长 期 信 息 ， 使 市 场 参 与 者 因 其 长 期 寻 求的 市 场 前 景 不 明 朗 而 变 得 更 加 保 守 ， 这 将 使 政 府 部 门 和 私 营 部 门 对 京 都 碳 资 产 的履 约 需 求 下 降 ， 京 都 机 制 下 的 CDM 和 JI 供 给 下 降 ， AUU 供 给 上 升 ， 总 体 供 大于 求 ， 缺 口 5.78 亿 吨 二 氧 化 碳 当 量 ， 潜 在 需 求 与 已 签 约 的 供 给 产 生 的 剩 余 需 求仅 为 2.31 亿 吨 二 氧 化 碳 当 量 。（ 二 ） 全 球 气 候 政 策 仍 然 前 景 不 明 ， 但 共 识 在 增 加哥 本 哈 根 会 议 没 有 取 得 预 期 的 成 果 ， 但 它 在 市 场 方 面 取 得 的 成 绩 不 应 抹 杀 ，它 制 定 了 CDM 工 作 计 划 ， 包 括 进 行 提 高 CDM 程 序 的 效 率 又 保 持 CDM 项 目 质量 的 CDM 改 革 ， 并 阐 明 了 2012 年 后 增 大 市 场 使 用 面 来 减 排 的 立 场 。 关 于 京 都协 议 下 附 件 一 国 家 进 一 步 履 约 以 使 CDM和 JI及 排 放 贸 易 体 系 在 将 来 能 够 延 续 的谈 判 仍 在 进 行 中 ， 但 能 否 在 2012 年 前 达 成 具 有 法 律 效 力 的 全 球 减 排 协 议 十 分 关键 。 在 关 于 全 球 气 候 谈 判 下 ， 碳 金 融 市 场 这 个 主 题 基 本 上 被 搁 置 起 来 了 ， 政 治 焦8点 直 接 指 向 其 他 需 要 首 先 解 决 的 问 题 ， 特 别 是 减 排 承 诺 和 向 发 展 中 国 家 提 供 公 共资 金 的 问 题 。2010 年 是 联 合 国 市 场 机 制 关 键 的 一 年 ， 不 论 对 CDM 联 合 国 执 行 理 事 会 实行 雄 心 勃 勃 的 改 革 来 说 ， 还 是 对 各 国 政 府 打 破 谈 判 僵 局 以 增 强 私 营 部 门 从 事 气 候行 动 的 决 心 而 言 ， 都 是 如 此 。 总 之 ， 为 了 提 高 碳 金 融 市 场 对 全 球 减 排 的 贡 献 ， 碳市 场 需 要 确 定 其 长 期 发 展 的 方 向 。 但 市 场 只 是 各 国 政 府 在 谈 判 中 所 寻 求 的 复 杂 平衡 的 一 个 方 面 ， 好 在 必 须 形 成 一 个 国 际 气 候 应 对 方 案 的 共 识 正 在 日 益 增 长 。 如 奥巴 马 政 府 积 极 支 持 减 排 ， 推 出 了 清 洁 能 源 安 全 法 案 ， 要 求 减 少 石 化 能 源 的 使 用 ，规 定 美 国 到 2020年 时 的 温 室 气 体 排 放 量 要 在 2005年 的 基 础 上 减 少 17， 到 2050年 减 少 83 ， 并 第 一 次 引 入 了 温 室 气 体 排 放 权 交 易 机 制 。 欧 盟 也 将 继 续 逐 步 加大 减 排 力 度 ， 在 欧 盟 排 放 交 易 体 系 第 二 阶 段 和 第 三 阶 段 的 安 排 中 ， 承 诺 到 2020年 将 温 室 气 体 排 放 量 在 1990 年 基 础 上 至 少 减 少 20 ， 并 将 减 排 限 制 扩 展 到 更多 的 行 业 ， 如 航 空 业 。 此 外 ， 欧 盟 还 打 算 在 第 三 阶 段 的 配 额 分 配 中 引 入 拍 卖 机 制以 提 高 交 易 的 效 率 。 随 着 国 际 共 识 不 断 提 升 ， 国 际 碳 金 融 市 场 有 望 进 入 一 个 新 的发 展 阶 段 。 参 考 文 献［ 1］ Alexandre Kossoy Philippe Ambrosi， State and trends of the Carbon Market 2010，World Bank Group,D.C.Washington,may 2010［ 2］ Te World Bank Group， Carbon Finance for Sustainable Development 2009［ 3］ A. D. Ellerman, F. J. Convery, C. de Perthuis, 2010, Pricing Carbon Te EuropeanUnion Emissions Trading Scheme, Cambridge University Press.［ 4］ （ 美 ） 索 尼 亚 。 拉 巴 特 等 ， 碳 金 融 减 排 良 方 还 是 金 融 陷 井 ， 石 油 工 业 出 版 社 2010 年 1月 第 1版［ 5］ 曾 刚 万 志 宏 ， 国 际 碳 金 融 市 场 现 状 、 问 题 与 前 景 ， 国 际 金 融 研 究 2009年 第 10期［ 6］ 李 威 ， 国 际 法 框 架 下 碳 金 融 的 发 展 ， 国 际 商 务 研 究 2009 年 第 4 期［ 7］ 杨 佳 琛 ， 国 际 碳 交 易 市 场 及 其 衍 生 金 融 产 品 分 析 ， 金 融 财 经 2009年 02期［ 8］ 冯 巍 ， 国 际 碳 交 易 市 场 发 展 现 状 与 展 望 ， 中 国 科 技 投 资 2009年 第 7 期［ 9］ 陆 根 法 ， 碳 交 易 市 场 机 制 分 析 ， 气 候 变 化 Vol.412/2009.19作 者 单 位 国 信 证 券 股 份 有 限 公 司责 任 编 辑 赵 颉