CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 COVID-19 危机期间美 元和 国际 资本 流 动 欧央行 财政 政策 的三种 选择 非银机 构的 新冠 压力测 试 新冠疫 情下 的亚 洲股票 市场 疫情为 中国 的医 疗用品 出口 带来 希望 中国的 经济 刺激 政策面 临挑 战 COVID-19 抑制政策的 最佳 持续 时长 总第 186 期本期编 译 桂平舒 刘铮 宋海锐 杨茜 张舜栋 李芳菲 史明睿 熊春婷 张寒堤 张子萱 （按姓 氏拼 音排 序） 全 球 智 库 半 月 谈 2020 年 3 月 30 日 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 全球智库 半月谈 是由 中国社会 科学院世 界经济与 政治研究所 的全球宏 观经济研 究室和国 际战略研究 组承担的 编译项目， 每 半月定期 发布。 所 有稿件均系 网络公开 文章， 由项目 组成 员依据当前 热点编译 组稿。 中国社会科 学院世界 经济与政 治研究所 全球宏观经 济研究组 顾 问 张宇燕 首席专家 张 斌 姚枝仲 团队成员 曹永福 美国经济 陆 婷 欧洲经济 冯维江 日本经济 熊爱宗 新兴市场 徐奇渊 中国经济 杨盼盼 东盟与韩国 肖立晟 国际金融 李远芳 国际金融 常殊昱 跨境资本流 动 顾 弦 大宗商品 陈 博 大宗商品 吴海英 对外贸易 崔晓敏 对外贸易 熊婉婷 金融政策 王 地 宏观经济 张寒堤 科研助理 国际战略研 究组 组 长 张宇燕 召集人 徐 进 协调人 彭成义 团队成员 李东燕 邵 峰 薛 力 黄 薇 王鸣鸣 卢国学 全球治理 国际战略 能源安全 全球治理 外交决策 亚太政治 袁正清 徐 进 欧阳向英 冯维江 高 华 王 雷 国际组织 国际安全 俄罗斯政治 国际政治经 济学 北约组织 东亚安全 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 彭成义 田慧芳 任 琳 中外关系 气候变化 全球治理 徐秀军 李 燕 丁 工 全球治理 俄罗斯政治 发展中国家 政治 联系人 薛懿 邮箱 电话8610-8519 5775 传 真8610-6512 6105 通讯地址 北 京建国门 内大街 5 号 1544 邮 政 编码100732 免责声明 全球智库 半月谈 所 编译的文 章， 仅反 映原文作 者 的观点， 不代 表编译者 、 版权所 有人或 所属机构的 观点。 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 目 录 世界热点 COVID-19 危机期间美元和国际资本流动 7 导读 当危机 发生时， 美元往往 （尤其是 相对于新 兴 市场货币） 升 值， 美元 流动性变 得 稀缺。 本文表 明， 当前 的情况遵 循历史规 律。 投资 者 预计未来经 济下滑， 因 此要求更 高的短 期收益率和 高风险货 币的升值， 从 而引发美 国收益率 曲线倒挂， 外汇 市场动荡。 随 着经济灾 难爆发， 美元急 剧升值， 新兴 市场遭受 大规模资 本外 逃。 如果说此次 COVID-19 危机有 什么 新特点，那 就是它的 规模和速 度。 欧央行财政政策的三种选择 12 导读 未来欧洲 央行为应 对新冠疫 情， 恢复欧元 区经 济发展有三 种财政政 策选择， 第一 是建立一个 独立于欧 元区预算 的共同基 金； 第二是提 升欧洲投资 银行的实 力； 第三， 是建立 联合借贷能 力。无论 采用哪种 方式都应 保证欧元 区团 结，共同应 对困难。 非银机构的新冠压力测试 15 导读 本文介绍 了非银行 金融业受 到新冠肺 炎病毒巨 大冲击， 导致系 统性金融 波动、 监 管失灵现象 再次出现 这一情况 ，并探讨 了美国金 融稳 定监管委员 会及美联 储应采取 的措施 。 联合国呼吁向发展中国家提供 2.5 万亿美元的一揽子援助用于冠状病 毒危机. 18 导读新冠 病毒大流 行和全球 衰退的综 合后果将 对许 多发展中国 家造成灾 难性的影 响 ， 并阻碍其实 现可持续 发展目标 的进程。 应从以下 三个 方面为发展 中国家提 供支持 （1）扩 大特别提款 权使用以 提供 1 万 亿美元； （2）今 年取 消发展中国 家所欠的 1 万亿美 元债务； （3）需要 5000 亿美 元来资助 用于健康 恢复的马 歇尔 计划并作为 补助分发 。 新冠疫情下的亚洲股票市场 21 导读 在疫情 、 低油价 和低利率 的三重冲 击下， 全 球 股票市场哀 鸿遍野。 相 比之下， 亚 洲许多股票 市场却表 现较为良 好。 笔者分 析了其中 可 能的因素， 并 具体分析 了危机下 不同行 业企业所面 临的风险 程度。 “工资保障方案” 对美国应对新冠肺炎疫情的一项支援救助计划的分 析 . 24 导读 工资保 障方案可 能是美国 政府应对 冠状病毒 疫 情的经济政 策中最重 要的部分， 一 旦疫情过后 经济活动 开始恢复， 保 护小企业 的生存环 境和避免大 企业倒闭 将是确保 经济复苏 的首要任务 。政府需 要保证即 使在疫情 期间工人 的工 作时长很短 ，雇主也 会支付他 们工资 ， CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 这样可以避 免失业率 的飙升。 本报告简 单介绍了 美国 的工资保障 方案（PPP），该计划 于 3 月 27 日经签 署， 于 4 月 3 日生效， 主要内容 是向小企 业提供政府 补助来避 免这些企 业裁员。 主要经济学家对疫情的看法汇总 关于封锁、 经济收缩以及在提升疫 情处理能力方面的公共投资 27 导读随着 全球大部 分地区实 施了严厉 的封锁以 遏制 冠状病毒的 传播，芝 加哥布斯 的 IGM 论坛邀请美 国主要经 济学家小 组就病毒 遏制措施 与经济活动 之间的相 互作用、 以及在 支持医疗应 急方面的 公共投资 需求等议 题发表观 点。 本专栏揭示 了专家们 的强烈共 识， 即过 早放弃封锁 将在长期 内造成更 大的经济 损失。 同时 专 家们一致认 为， 美国政 府在扩大 治疗能 力方面还需 要更多的 支出， 如建 设临时 医院、 加快 检 测、 制造更多 的口罩和 呼吸机、 并为疫 苗的成功生 产提供财 政激励。 聚焦中国 疫情为中国的医疗用品出口带来希望 31 导读由于 特朗普政 府在 2019 年的新冠 病毒 简称 COVID-19 这一 问题上妖 魔 化 中 国 ， 人们普遍担 心， 中国将 不再向美 国出口重 要的个 人防 护装备 （PPE ） 。 欧盟 担心中国 疫情的 爆发可能会 导致物资 供应中断。 然 而， 最新公布 的中 国海关数据 显示， 出口数 量虽然有 所下 降， 但没有 人们想象 中那么 严重。 正 如预期的 那样，2020 年 1、2 月中国 基本医疗 用品的出 口确实下降 了，但仅 下降了 15 。此 次下跌 背后的因 素错综复杂 ，绝不仅 仅是因为 中国囤 积设备或为 了反击特 朗普发动 的贸易战 。 中国的经济刺激政策面临挑战 36 导读当前 ，中国已 经基本控 制住了新 冠肺炎的 传播 ，国家政策 正转向支 持经济增 长 。 在病毒传播 得到控制 之前， 中国政 府就采取 了多项具 有针对性的 政策以减 轻封锁城 市人群带 来的不利经 济影响。 本文 对其中重 要的政策 进行了梳 理。 随着新型冠 状病毒在 全球蔓延， 许 多国家可能 会陷入衰 退并削减 对中国出 口的需求 ，这 使得中国面 临的经济 挑战进一 步加剧 。 现在面临的 问题是， 中国 政府适度 的有针对 性的干预 措施是否必 须让位于 更广泛的 刺激计划 。 经济政策 COVID-19 抑制政策的最佳持续时长基于成本收益分析 . 38 导读 本文研究 了 COVID-19 抑制 政策的最 佳持续时 长。 缺乏广泛的 抑制措施， 疫 情造 成的经济损 失总计将 超过 9 万 亿美元， 占 全年 GDP 的 43 。 抑 制政策的 最佳持续 时长关键 取决于其降 低疫情传 播率的效 力。 本文 假设三种 不同 时长的抑制 政策来衡 量其有效 性， 用 𝑅𝑅 0 来衡量能够 达到的效 果 （ 𝑅𝑅 0 表示一个感 染者在疫 情开始 时平均感染 的人数 ） 。 假 设 𝑅𝑅 0 1.0， 该政策应该 持续 30-34 周。 如果达到 较低的 𝑅𝑅 0 0.7，政 策应该持续 11-12 周。最乐 观的假 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 设下，可 以达到 𝑅𝑅 0 0.5 ，该政策 应该持 续 7-8 周。本 文 进一步说明 ，在六 周前停止 抑制政 策不会对疫 情的结果 产生任何 有意义的 改善。 本期智库介绍 47 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 COVID-19 危机期间美元和国际资本流动 Giancarlo Corsetti, Emile Marin / 文 刘铮/ 编译 导读 当危机发 生时， 美元 往往 （尤其 是相对于 新兴市 场货币） 升值， 美 元流动性 变得稀缺 。 本文表明， 当前 的情况遵 循历史规 律。 投资者预 计未 来经济下滑， 因 此要求更 高的短期 收益 率和高风险 货币的升 值， 从而 引发美国 收益率 曲线倒 挂， 外汇市 场动荡 。 随着经 济灾难爆 发， 美元急剧升 值，新兴 市场遭受 大规模资 本外逃。 如果 说此次 COVID-19 危机 有什么新 特点， 那就是它的 规模和速 度。编译 如下 与以往的全球危机一样，COVID-19 的蔓延导 致了大规模的外汇流动， 但就 疫情的规模和蔓延速度来说， 目前的形势是独一无二的。 特别是， 新兴市场经济 体 （EMs ） 每周的资本外流规模都 远大于以往的危机。相对于过去，特别是 2007-2008 年的金融危机，央行迅速启动外汇互换额度使得美元走势有所缓和。 1. 危机 的循环 图 1 描绘了 2020 年 2 月 25 日美国收益率曲线 倒挂（用 10 年期和 1 年期美 国零息政府债券收益率之间的差异衡量） 以来， 关键汇率的演变。 在收益率倒挂 之后的几个星期里， 美元兑欧元和日元贬值， 英镑基本保持稳定， 新兴市场货币 有所贬值。从 3 月第二周左右开始，美元兑所有货币明显走强，直到至 3 月 19 日（这一天美联储宣布，在 3 月 15 日宣布延长 原有的互换额度安排之外，还将 与一系列央行建立临时互换额度）。 图 1 COVID FX2020 年 2 月 25 日美国收益率曲线倒 挂 前后的外汇动态 注 黑色垂直 实线表示 美国 收益率曲 线倒挂的 日 期（2020 年 2 月 25 日） ， 收益 率曲线斜 率 定义为 10 年期 减 1 年 期零息债券 收益率。 汇率进行 标准 化处理。 灰色 垂直虚 线表示美 联储 （a ） 于 2020 年 3 月 15 日宣布延 长其与加 拿大银行 、英国银行 、日本银 行、欧洲 央行和瑞 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 士央行的现 有互换额 度协议的 到期日； （b）于 2020 年 3 月 19 日宣布与澳大利 亚、巴西 、 丹麦、韩国 、墨西哥 、挪威、 新西兰、 新加坡和 瑞典 央行建立临 时互换额 度安排。 USDEM7 7 个新 兴市场货 币购买 力平价的 加权平均 值 巴 西、 印度 、 印度尼 西亚 、 墨西哥 、 俄罗斯、南 非、土耳 其。 日期2020 年 2 月 3 日至 2020 年 3 月 30 日。 数据来源Datastream. 图 1 的变动模式并不新鲜。 从图 2 可以看出， 全球金融危机 （GFC ） 期间已 经出现了类似的模式。2006 年 6 月到 2007 年 6 月，美国收益率曲线长期倒挂。 在倒挂时期结束后， 外汇动态呈现出一种非常接近图 1 的模式欧元和英镑首 先相对美元走强， 随后是 2008 年下半年美元强 势升值。 然而， 与当前的 COVID 危机相比， 全球金融危机期间的外汇变动相对缓慢 （不过当时并没有这种感觉） 图 2 的时间尺度是月， 而 图 1 是日。在 COVID-19 危机中， 美元在收益率曲线倒 挂后的两周内开始升值，而在 2007-2008 年则用了六个月。 图 2 2006-2007 年美国收益率曲线倒挂前后的外汇动态注 黑色垂直 实线表示 2007 年 6 月 5 日 （2006-2007 年美国收益 率曲线倒挂 结束的 日期） ， 收益率曲线 斜率为 10 年期减 1 年期零息 债券收 益率 。汇率进行 标准化处理 。 USDEM7 7 个新 兴市场货 币购买 力平价的 加权平均 值 巴 西、 印度 、 印度尼 西亚 、 墨西哥 、 俄罗斯、南 非、土耳 其。 日期2007 年 1 月 1 日至 2008 年 11 月 30 日。 数据来源Datastream. 根据 Barro （2006）和 Gabaix （2012） 的定义，经济灾难 （economic disaster ） 为一系列事件 （源于各种冲击，包括供给或金融冲击） 导致的大量国家消费大幅 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 下降和货币贬值 （相对于美元） 。Lloyd 和 Marin （2019 ） 以及 Corsetti 和 Marin （2020） 认为， 灾难发生之前， 美国的收益率曲线会出现倒挂 （与货币政策无关） ， 尽管并非所有的收益率曲线倒挂后都会发生灾难或衰退。 直观地说， 收益率曲线 反映了投资者对未来某一时刻危机的预期。 根据这一理论， 收益率曲线的倒挂表 明， 投资者认为， 短期来看， 未来发生灾难的风险较高， 因此短期收益率必须补 偿投资者承担的风险。 这些预期也影响了外汇市场 作为对危机时期大幅贬值的 补偿，高货币的风险溢价上升（Farhi 和 Gabaix ，2016）。我们认为，这一逻辑 是图 1 和图 2 所呈现模式的基础。 2. 两次 危机对比 当然， 在当前的 COVID-19 危机和全球金融危 机期间， 外汇和债券市场的表 现存在一定的差异 此次的美国收益率曲线倒挂（2020 年 2 月 25 日）是由长期收益率大幅 下跌推动的，时间很短。相比之下，2006-2007 年美国收益率曲线倒挂 与短期利率的上升相关，时间较长。 在当前的危机中， 美联储迅速 （重新） 激活了央行外汇互换额度， 一定 程度上阻止了美元对其他国家 （发达经济体和一些新兴市场国家） 货币 的升值（图 1）。 3. 债券 收益率和外汇 市场 Lloyd 和 Marin （2019） 通过将外汇动态模式 映射为利差与汇率协方差的时 变估计， 证明了收益率曲线倒挂后， 图 1 和图 2 所示的外汇动态是经常性的， 且 相当普遍。 这是通过运行标准 Fama （1984） 回归 ， 测试无担保利率平价条件 （UIP ） 得到的。 UIP 条件预测， 投资者需要获得较高收益率的补偿， 才会心甘情愿地持有预 期贬值的货币。通过在标准的 UIP 回归中加 入利差和美国收益率曲线倒挂指标 的交互项及其滞后项，Lloyd 和 Marin （2019 ）表明，平均而言，利差的系数在 美国收益率曲线倒挂之后立即变小 （通常为负） 。 此时， 由于投资者担心未来发 生灾难的风险而对高收益货币要求超额回报， 因此美元贬值。 随后， 当灾难发生 时，美元大幅升值，与之相一致的是利差的系数急剧上升（升至 1 以上）。 图 3 显示了 1980 年至 2017 年期间六个发达经 济体货币对美元的 Fama 回归 接过。 在美国收益率倒挂后， 该系数平均需要 8 个月左右的时间来恢复正值并超 过 1。 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 图 3 美国收益率曲线倒挂后几个月 内 Fama 系数的变化 注 红点表示 6 个月期 利差与美 国收益率 曲线倒挂 指 标滞后项的 交互项系 数。 水平轴 表示相 互项的滞后 期数 （以 月为单位 ） 。 使 用 1980 年到 2017 年六种货币 对美元汇 率进行系 数估计， 考虑了国家 固定效应 。使用 Driscoll 和 Kraay （1998 ）标准差构 造 95 置信区间 。 这并不是近几十年才有的现象。Corsetti 和 Marin （2020）使用美国和英国 长达一个世纪的数据样本的分析结果表明， UIP 系数的变化也发生在大萧条时期， 且在不同的货币制度之间存在。 综上所述， 这 些发现突显出， 在美国收益率曲线 倒挂之后， 外汇动态会呈现出一种系统性模式， 这种模式与随后发生的经济灾难 有关， 而这些灾难不能归咎于其他原因 （例如 ， 量化宽松政策或全球金融危机期 间实施的其他非常规货币措施等）。 4. 结束 语“新兴市 场有史以来 最大的资本 外流” 回到当前的 COVID-19 危机，尽管迄今为止， 美元的升值规模还没有 2007 年那么大， 但新兴市场每周的资本流出量是全球金融危机高峰期的数倍。 实时数 据还显示，新兴市场经济体每周的资本外流量是 2013 年美国减产热潮前后高峰 期资本流出量的两倍， 这给新兴市场经济体带来了巨大的压力。 截至 3 月底 ， 有 近 80 个国家正在请求国际货币基金组织（IMF ）的援助，根据 IMF 的数据，自 危机开始以来，资本外流 达 830 亿美元。 尽管资金外流可能会逐渐减弱， 但正如图 3 所 示， 近期美元进一步升值的压 力加大。 由于许多新兴市场经济体是全球生产网络的核心， 维持供应链和大宗商 品（例如粮食）需求的政策行动将对帮助各国遏制经济动荡至关重要。 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 本文原题名为“The Dollar and International Capital Flows in the COVID-19 Crisis” 。 本文作 者 Giancarlo Corsetti 是剑桥大学宏观经济学教授， Emile Marin 是剑桥大学 PhD 候选人。 本文于 2020 年 4 月刊于 Vox 官网。单击此处可以 访问原文链接。 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 欧央行财政政策的三种选择 David Marsh Danae Kyriakopoulou / 文 史明睿/ 编译 导读 未来欧洲 央行为应 对新冠疫 情， 恢复欧元 区经 济发展有三 种财政政 策选择， 第一 是建 立一个独立 于欧元区 预算的共 同基金； 第二 是提升欧 洲投资银行 的实力； 第三， 是 建立联合 借贷能力。 无论采用 哪种方式 都应保证 欧元区团 结， 共同应对困 难。编译 如下 抵御 威胁的长期措 施 欧洲央行 （ECB）在 疫情大流行期间采取的大 胆措施， 为欧洲经济提供了喘 息空间。尽管市场恐 慌暂时得以避免 ，欧洲依然 必须在财政方面采 取更多行动。 对是否需要采取进一步行动持怀疑态度 的人强 调道德风险和日益加重的债务负 担风险。 但在如此规模的危机中， 不作为带来的风险远远超过了采取进一步行动 可能产生的弊端。 由于欧洲经济和货币联盟的结构仍然不完整， 如果不能支持受 此次外部冲击影响最大的经济体，共同货币的存在将面临严重威胁。 在 4 月 8 日的欧盟领导人峰会上，两个问题将成为核心问题。第一，一旦 Covid-19 健康危机开始消退， 如何让经济再次 快速运转。 第二， 如何确保欧元区 成员国保持市场准入， 满足其融资需求， 支持 经济复苏。 人们对采取财政措施补 充欧洲央行货币措施的预期很高。 一个重要问题是， 意大利等国是否可以申请欧 洲稳定机制 （欧元区纾困基金） 的预防性信贷 额度， 以便配合欧央行紧急债券购 买计划。 德国宪法法院正在就欧央行债 券购买 计划的合法性进行审议，预计 5 月 5 日将做出裁决，此次裁决对赋予欧央行债券购买计划合法性产生重大影响。 欧洲稳定机制的刺激政策能否执行的一 个主要 障碍是意大利强烈反对任何形式 的条件限制， 这可能导致未来几周在国家急需政策支持的情况下， 欧洲稳定机制 无法发挥作用。 从长期来看， 需要有一种工具来支持危机后的经济复苏， 未来可能出现三种 方式。第一，是建立一个独立于欧元区 预算的 共同基金。法国财政部长勒梅尔 （Bruno Le Maire ） 提议， 可以采取设立 5-10 年期有限基金的形式， 该基金 “为 长期应对危机导致的 负债提供可能性 ” 。柏林 官员也对欧洲共同基 金的想法表示 理解，但对法国提出的将共同债务纳入这一特别基金范围的建议表示怀疑。 第二是提升欧洲投资银行的实力。 在疫情大流行之前， 欧盟委员会主席乌苏 拉冯德莱恩 （Ursula von der Leyen） 称欧洲投 资银行是资助欧盟绿色转型的理想 机构。 可以为卫生目标和其他发展目标建立一个平行职能。 据德国财政部一名官 员说， 这将是团结一致的良好信号， 是柏林方面 的首选模式， 柏林方面已经成功 动员了自己的开发银行（KfW ）应对 Covid-19 危机。 第三， 也是最具争议的， 是建立联合借贷能力 。 尽管欧元区债权国的官员对 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 此表示反对， 但态度正变得更加务实。 在德国， 关于这一问题的讨论正从 “如果” 转为“何时、在什么 条件下” 。如果 欧洲封锁 一直持续下去，且德 国和荷兰在医 疗和经济上的复苏速度开始超过其他国家， 那么对北方债权国施加的， 让北方国 家与南方国家保持团结一致的压力将会加大。 欧洲各国财长将于 4 月 7 日举行会议， 他们试图 在共同承担经济负担的同时， 妥善处理政治敏感问题。 当欧元区受到不对称冲击时， 欧洲的货币联盟将遭遇麻 烦， 在这种情况下， 一种政策反应可能不适合 所有人。 本次流行病爆发的对称性 尽管复苏进程将不平衡理论上应该会降低共同应对的障碍。 任何措施都应包括象征意义上的团结。 上周， 荷兰财长霍克斯特拉 （Wopke Hoekstra ）在一份被广泛批评为“麻木不仁” 的声明中，呼吁欧盟调查为什么一 些经济 体应 对危 机没 有足够 的财 政缓 冲。 这声 明同时 也是 一种 误导 。2014-2018 年间， 意大利的基本盈余平均占 GDP 的 1.5 。 只有卢森堡、 德国和马耳他的盈 余比意大利高。 欧元区整体顺差为国内生产总值的 0.7 。 在过去 10 年中， 意大 利有 8 年的基本预算盈余 （ 或 2009 年的基本预 算赤字） 高于荷兰。2013 年， 意 大利的初级贸易顺差甚至高于德国。 意大利和希腊的财政整顿部分是通过削减医 疗支出实现的。 这导致许多医疗专业人员转移到欧盟更繁荣的地区， 这对这些国 家应对当前健康危机的能力构成了挑战。 欧洲各国政府首脑不妨回顾一下前欧洲央行行长特里谢 （Jean-Claude Trichet ） 2009 年关于欧洲身份的演讲中引用的保罗 瓦莱里 （Paul Va lry ） 关于欧洲 （L Europenen ） 的观 点 “ 值得 注意 的是， 欧洲 人民的 定义 既不是 种族 ，也 不是语 言或习俗”全世界都在关注领导人是否能达到这种精神。 ” 意大 利做了自己的 预算功课 图 1 欧元区经济体 2014-2018 年平均初级赤字和盈余 占 GDP 的百分比* “橙色 支 持冠状病 毒债券 红色 不支持冠 状病毒债 券 蓝色 其他” 资料来源 欧洲央行 ，OMFIF 分析 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 本文原题名为“Three Options for European Fiscal Action” 。本文作者 David Marsh 是 OMFIF 的主席；Danae Kyriakopoulou 是 OMFIF 的首席经济学家和 研究总监。本文 于 2020 年 4 月刊于 OMFIF 官网。单击此处可以访问 原文链接。 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 非银机构的新冠压力测试 Mark Sobel / 文 李芳菲/ 编译 导读 本文介绍 了非银行 金融业受 到新冠肺 炎病毒巨 大冲击， 导致系 统性金融 波动、 监管失 灵现象再次 出现这一 情况， 并探 讨了美国 金融稳定 监 管委员会及 美联储应 采取的措 施。 编译 如下 2008 年的金融危机导致全球经济崩溃。 同年， 二十国集团 （G20 ） 领导人在 华盛顿峰会上发表声明， 指出这一次全球经济危机正是由于市场参与者追求更高 的收益率而未充分了解风险、 尽职调查失败、 承 保标准不健全、 风险管理不完善、 产品不透明以及杠杆过高所致， 决策者， 尤其 是监管者没有履行应尽的职责， 未 能意识到以上风险的存在及其可能引发的系统性后果。 不到十年的时间， 世界又一次遭受巨大冲击， 并且这一次冲击对于全球经济 和金融系统而言是灾难性的。 为应对 2008 年的危机，二十国集团（G20 ）启动了大规模国际监管改革议 程， 金融稳定论坛 （金融稳定委员会的前身） 于 2008 年 4 月和 10 月为提高市场 和机构弹性提出了一系列建议，这些建议成为华盛顿、伦敦和匹兹堡 G20 峰会 关注的焦点， 并在随后的加强全球银行特别是系统重要性银行抗风险能力方 面取得一系列成果。 金融稳定委员会和巴塞尔委员会开出了强有效的药方， 提高资本金的数量和 质量， 提高流动性覆盖率， 控制杠杆比例， 建立稳健的问题处置机制， 提高了总 损失吸收能力。在美国， 多德- 弗兰克法案 对这些措施予以了支持和补充。 在当时，监管者已经 意识到，加强 银行监管意 味着对非银金融的轻 度监管， 金融活动转向“影子金融” ，这一问题引发了监管者的深切担忧。 为此， 金融稳定委员会开展了年度行动以量化非银金融。 鉴于非银金融覆盖 范围广， 且与银行业存在一定的差异， 金融稳定委员会为如何监管这一问题进行 了调查，与此同时，资管行业为抑制非银监管展开了猛烈的游说活动。 金融稳定委员会最终采用了基于业务活动的监管方式， 例如， 监管重点集中 于资产管理规模、范围和数量以及之间的相互联系。 由美国财政部领导 的金融稳定监 管委员会（FSOC ）在其年度 报告中提及非 银行金融部门， 并讨论了非银金融业对美国金融稳定的影响， 指出尽管风险已经 萌芽，但当前人们对于如何防范却知之甚少。 在美国， 美联储和其他银行监管机构对银行业实行监督和管理， 美国证券交 易委员 会在 监督 多种 形式 的非 银金 融领 域发 挥 着重要 作用,而美 国金 融稳 定监管 委员会（FSOC ）则负责确定威胁美国金融稳 定的风险并维持市场纪律。 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 在成立初期，美国 金融稳定监管 委员会（FSOC ）成功推动 美国证券交易委 员 会（SEC ） 收紧了货币市场共同基金的监管标准， 指定具有系统重要性的金融 市场公用事业机构和非银行金融机构，例如，美国国际集团（AIG ） 、保诚 （Prudential ）和大都会人寿（MetLife）。 但在 2017 年，特朗普总统下令审查金融稳定监管委员会的指定程序及其决 定， 金融稳定监管委员会放弃指定大都会人寿为系统重要性金融机构， 随后提出 基于业务活动的系统重要性非银金融机构指定程序。 这一提议被批评为过于宽松、 不透明且拖延， 并招致前美联储主席本 伯南克 （Ben Bernanke ） 和珍妮特 耶 伦（ Janet Y ellen ） 以及前财政部长蒂姆 盖特纳 （Tim Geithner）和 杰 克 刘（ Jack Lew ）的一致反对。 由于巴塞尔协议Ⅲ及相关措施的实施， 银行体系在新冠病毒引发的危机之中 表现相当不错。 尽管如此， 美联储仍不得不立即拿出 2008-2009 年的行动手册， 以防范主要 源自非银行业的全球金融崩溃； 不得不再次出手支持货币市场共同基金、 商业票 据、 资产支持证券、 公司债券和市政债券等。 货币市场已经有发行机构介入以防 止跌破发行价； 对冲基金销售火爆； 住房抵押 贷款支持证券市场已达冰点， 危及 房市。 尽管多年来人们对 非银金融业已 有颇多讨论， 但该行业似乎未能 通过 2020 年的这一次压力测试。 监管机构低估了交易杠杆和非银金融广泛的相互联系所带 来的风险，误算了这 一风险对于金 融稳定尤其 是美国经济的溢出效 应。同 2008 年一样，监管失灵的情况再次出现。 当前， 应当对新冠病毒所带来的危机进行扑救已成为无法逃避的选择， 监管 机构需要迅速、 深入地了解金融市场的表现， 金融稳定委员会 （FSB）应 如 2008 年那样立即调查发生 了什么、出了什 么问题以 及需要对什么进行修 复，在美国， 这一职责应当由金融 稳定监管委员 会（FSOC ）来承担。鉴于金融 稳定监管委员 会当前宽松的政策，这一调查应由致力于化解系统性风险并参与过 2008 年经济 危机应对、经验丰富的金融专家“影子委员会”来实施。 非银行业影响金融稳定性。 值此之际， 美联储也应与金融稳定监管委员会共 同努力， 利用其财务稳定性数据及相关报告进行分析， 并为非银行业监管提出政 策建议。 这场新冠肺炎病毒的大爆发为全球金融体系敲 响警钟必须切实降低非 银行业杠杆风险。 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 本文原题名 为“Non-Banks Failing Coronavirus Stress Test” 。 本文作者 Mark Sobel 是国际货币 金融机构（OMFIF）美 国主席。本 文于 2020 年 3 月刊 于 OMFIF 官 网。单击此 处可以访 问 原文链接。 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 联合国呼吁向发展中国家提供 2.5 万亿美元的一揽子援助用 于冠状病毒危机 UNCTAD / 文 桂平舒/ 编译 导读 新冠病 毒大流行 和全球衰 退的综合 后果将对 许 多发展中国 家造成灾 难性的影 响， 并阻 碍其实现可 持续发展 目标的进 程。 应从以下 三个方面 为发展中国 家提供支 持 （1） 扩大特别 提款权使用 以提供 1 万亿美元；（ 2） 今年 取消发展 中 国家所欠的 1 万亿美 元债务；（ 3 ） 需要 5000 亿美元 来资助用 于健康恢 复的马歇 尔计划并 作为 补助分发。 编译如下 由于世界上三分之二的人口生活在发展中国家 不包括中国 ， 这些国家面临 着因 COVID-19 危机造成的前所未有的经济损 失， 联合国呼吁向它们提供 2.5 万 亿美元的一揽子援助计划，将国际团结的口号转化为有意义的全球行动。 联合国贸发会议UNCTAD 于 3 月 30 日发布的 一份报告称， 即使与 2008 年 的全球金融危机相比， 此次新冠病毒大流行对发展中国家造成经济冲击的速度也 十分惊人。 贸发会议秘书长 Mukhisa Kituyi 说“ 此次冲 击带来的经济影响正在持续， 并且越来越难以预测， 但是有明确迹象表明， 发展中经济体的情况在好转之前会 变得更糟。” 1. 日益 严重的经济损 失 上述报告显示， 从病毒开始蔓延到中国以外地区的两个月里， 发展中国家在 资本外 流、债 券利 差扩大 、货 币贬值 、出 口收 入减少 包括大 宗商 品价格 下跌和 旅游收入下降 等方面遭受了巨大打击。 其中大部分方面的影响比 2008 年更严重。随着其国内的经济活动正受到危 机的影响， 此次联合国贸发会议对许多发展中国家在 2009 年至 2010 年期间出现 的那种快速反弹并不抱多少希望。 计算显示， 从 2 月到 3 月， 主要新兴经济体的 投资组合资金外流在一个月内 激增至 590 亿美元， 这是这些国家在全球金融 危机刚刚结束时外流资金267 亿美 元 的两倍多。 自今年年初以来， 这些国家的货币对美元的汇 率已经下跌了 5 到 25，比 全球金融危机爆发的最初几个月还快 见下图 。 自危机开始以来， 商品价格也急剧下跌， 而许多发展中国家的外汇严重依赖 于此。报告称，今年的整体价格下降了 37％。 2. 发展 中国家没有摇 钱树 最近几天，发达经济体和中国已经制定了大规模的政府计划，根据 20 国集 团G20 的说法，这些计划将为他们的经济提 供 5 万亿美元的救生索。 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 图 2008 年第 3 季度与 2020 年第 1 季度货币兑美元汇 率变动对比（百分比） 资料来源 贸发 会议秘书 处根据汤 森路透 Eikon 数据库计算的结果 。 注 负值是指本 国货币对 美元的贬 值。2020Q1 的 数据 持续到 3 月 25 日。 这是对一场史无前例的危机做出的前所未有的反应， 它将在身体、 经济和心 理上减轻这场冲击的程度。 这些刺激计划的全部细节尚未公布， 但联合国贸发会议初步估计， 这些计划 将为 20 国集团G20 主要经济体注入 1 万亿-2 万亿美元的需求， 并使全球产出提 高两个百分点。 即便如此，全球经济 今年仍将陷入 衰退，预计 全球收入将损失数万 亿美元。 这将给发展中国家带来严重的问题，中国和印度可能例外。 鉴于全球形势不断恶化， 今年财政和外汇限制势必进一步收紧。 贸发会议估 计，今后两年发展中国家将面临 2 万亿至 3 万 亿美元的资金缺口。 由于缺乏应对这场危机的货币、 财政和行政能力， 流行病和全球经济衰退的 双重后果将对许多发展中国家造成灾难性影响， 并阻碍其实现可持续发展目标的 进程。 尽管发达经济体发现他们当下正面临着日益增多的非正式劳动力的挑战， 这 CEEM 全球智库半月 谈 智库介绍 一挑战加剧了其在应对危机方面的困难。 但非正式劳动力却是发展中国家的常态。 联合国贸易和 发展会议 全球化与 发展战略主 任 RichardKozul-Wright 说“ 发 达经济 体已经 承诺采 取‘一 切可能 的措施’ 来阻 止它们 的企业 和家庭 遭受 严重的 收入损失。” 他补充道“ 但如 果 G20 领导人要坚持‘ 全球响应 ，团结一致’ 的承诺，就必须 为生活在 G20 核心经济体之外的 60 亿人采取 相应的行动。” 3. 四管 齐下的战略布 局 面对今年迫在眉睫的 金融海啸，贸 发会议提出 了一项四管齐下的战 略布局， 可以开始将国际团结的口号转化为具体行动  首先， 注资 1 万亿美元； 通过重新分配国际货 币基金组织现有的特别提 款权并且 增加一 项新 的拨款 为那些 被落在 后面 的国家提 供“直升机撒 钱” 式的援助，其规模必须远远超过 2009 年为应对全球金融危机而做出的 拨款。  其次， 为陷入困境的经济体赦免债务。 应立即 暂停偿还主权债务， 然后 大幅减免债务。 一个可行的基准是二战后德国的债务减免， 它取消了德 国一半的未偿债务。 按照这个标准， 今年应该取消大约 1 万亿美元的债 务，并由一个独立创建的机构监管。  第三， 利用 发展 伙伴 长期承 诺但 尚未 提供 的 一些缺 失的 官方 发展 援助 ODA 资助一 项有关卫 生健康恢复 的“ 马歇 尔计 划” 。贸发会 议估计，应 再拨出 5000 亿 美元 占过去十年缺额的官方发展援助的四分之一 主要以赠款的形式，用于紧急卫生服务和相关的社会救济计划。  最后， 在任何政策体系中， 都应赋予资本管制 合法地位， 以遏制资本外 流的激增， 减少发展中国家市场抛售所导致的流动性不足， 并遏制货币 和资产价格的下跌。 如果经济合作与发展组织 （OECD ） 发展援助委员会成员国达到 0.7 的官方 发展援助目标，那么拟议中的援助金额将与过去 10 年向发展中国家提供的援助 金额相当。 本文原题名为“UN Calls for 2.5 Trillion Coronavirus Crisis Package for Developing Countries” ， 本文由 联合国贸易和发展会议UNCTAD发 布。 联合国贸易 和发展会议